薛俊：養(yǎng)老市場(chǎng)金融服務(wù)與老年住區(qū)投融資

光大證券研究所分析師 薛俊

  薛?。焊魑活I(lǐng)導(dǎo)、各位嘉賓大家下午好，我是光大證券研究所的薛俊，按照組委會(huì)要求，我的演講題目是養(yǎng)老市場(chǎng)金融服務(wù)與老年住區(qū)投融資，在這里我更多從金融角度來(lái)看怎么介入養(yǎng)老市場(chǎng)？怎么理解養(yǎng)老市場(chǎng)投資的？

  首先我本身不是房地產(chǎn)行業(yè)的人，同時(shí)也不是養(yǎng)老市場(chǎng)的人，是從金融角度來(lái)看。其實(shí)我們主要從發(fā)現(xiàn)問(wèn)題角度，同時(shí)也是從挖掘投資機(jī)會(huì)角度來(lái)看市場(chǎng)。我們其實(shí)無(wú)論投資哪一個(gè)市場(chǎng)，其實(shí)有三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：第一看這個(gè)行業(yè)發(fā)展的空間大不大、第二盈利模式是否明確、可持續(xù)性是不是強(qiáng)、第三從投資風(fēng)險(xiǎn)在哪里？如果投資性價(jià)比是不是高？從三個(gè)方面進(jìn)行思考。

  我的主要議題有三個(gè)方面：第一看一下中國(guó)養(yǎng)老現(xiàn)狀及政策、第二國(guó)外經(jīng)驗(yàn)借鑒，第三對(duì)于中國(guó)養(yǎng)老市場(chǎng)開(kāi)發(fā)。

  一、中國(guó)養(yǎng)老現(xiàn)狀及政策

  上下午很多專家已經(jīng)講了，這方面我不做太多的介紹，其實(shí)從資本市場(chǎng)角度來(lái)看，其實(shí)前幾年已經(jīng)開(kāi)始關(guān)注養(yǎng)老市場(chǎng)，所謂爆發(fā)點(diǎn)也是從13年9月份國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見(jiàn)》，這個(gè)應(yīng)該來(lái)講引起資本市場(chǎng)一個(gè)興趣，以及大家大量投資和關(guān)注這個(gè)市場(chǎng)的契機(jī)點(diǎn)。

  從宏觀來(lái)講中國(guó)養(yǎng)老需求比較大，剛才各位專家已經(jīng)講到，我不過(guò)多闡述，到2015年老年人口達(dá)到4.5億人，占全體人口三分之一，市場(chǎng)容量足夠大，而且速度比較快。養(yǎng)老機(jī)構(gòu)目前從微觀來(lái)看比較尷尬的，我們可以看到國(guó)家養(yǎng)老機(jī)構(gòu)來(lái)講應(yīng)該人滿為患，而且像北京一些機(jī)構(gòu)排隊(duì)都有，民營(yíng)空置率比較高、存活率相對(duì)比較低。北京地區(qū)基本保險(xiǎn)負(fù)責(zé)人、私募負(fù)責(zé)人、基金負(fù)責(zé)人都去了，大家討論比較多，對(duì)于中國(guó)養(yǎng)老模式探討比較多，對(duì)于目前民營(yíng)機(jī)構(gòu)存在的問(wèn)題，包括像政策落實(shí)不到位，地價(jià)護(hù)理人員成本比較高，專業(yè)水平比較低、服務(wù)手段有限，其實(shí)在金融市場(chǎng)大家看的比較清楚。

  那么我們投資機(jī)構(gòu)其實(shí)想在里邊找到一些服務(wù)的、能夠投資的對(duì)象，和他們共同成長(zhǎng)。過(guò)程當(dāng)中主要要去挑選一些毛病，這個(gè)可能對(duì)于投資來(lái)講要求相對(duì)比較嚴(yán)格的。同時(shí)我們也可以看到，其實(shí)金融市場(chǎng)和地產(chǎn)方面大家也都啟動(dòng)，像萬(wàn)科、保利、保險(xiǎn)像泰康。

  二、國(guó)外養(yǎng)老分析與借鑒

  我們說(shuō)一下海外情況，從投資角度主要借鑒海外發(fā)展歷程，包括企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式，發(fā)現(xiàn)一些投資機(jī)會(huì)以及他的風(fēng)險(xiǎn)在哪里？其實(shí)我們對(duì)于海外情況的梳理，已經(jīng)從政策、企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況、服務(wù)手段做了非常系統(tǒng)的梳理，今天主要圍繞養(yǎng)老住宅這一塊，我們就把這一塊單獨(dú)拿出來(lái)與大家進(jìn)行分享。

  我們主要分析兩個(gè)國(guó)家，第一美國(guó)、第二日本。美國(guó)它的規(guī)?；l(fā)展非常標(biāo)準(zhǔn)、而且可復(fù)制性比較強(qiáng)，目前主要的模式居家養(yǎng)老、還有養(yǎng)老社區(qū)和專業(yè)護(hù)理機(jī)構(gòu)，從居家養(yǎng)老方面來(lái)看，主要從生活照料以及醫(yī)療保健看，養(yǎng)老社區(qū)相當(dāng)中國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)概念，關(guān)于專業(yè)護(hù)理機(jī)構(gòu)相當(dāng)于中國(guó)康復(fù)中心。其實(shí)可以看一下他生活照料性發(fā)展，其實(shí)已經(jīng)做的相當(dāng)龐大，而且在美國(guó)我們列出前五位，像第一家公司在美國(guó)有500多家分支機(jī)構(gòu)，而且他的營(yíng)業(yè)額相當(dāng)龐大。他的優(yōu)勢(shì)主要在于加盟商一開(kāi)始具有投資低、回報(bào)率較高的特征，劣勢(shì)跟美國(guó)當(dāng)?shù)厍闆r息息相關(guān)，當(dāng)?shù)胤煞ㄒ?guī)特別是家庭護(hù)工招聘和維護(hù)難，未來(lái)政府監(jiān)管增多。

  美國(guó)居家養(yǎng)老方面主要從醫(yī)療保健型，剛才我們已經(jīng)看到就像藍(lán)卡集團(tuán)，他跟這一塊比較貼近的，在美國(guó)主要對(duì)于每天需要醫(yī)療輔助，特別是吸氧以及輸液老人進(jìn)行照顧。美國(guó)養(yǎng)老社區(qū)模式，這個(gè)應(yīng)該來(lái)講和今天大會(huì)宗旨、以及來(lái)的嘉賓相關(guān)度相對(duì)比較高，其實(shí)我們可以看一下，他的機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)，應(yīng)該來(lái)講非常完整的生態(tài)鏈，開(kāi)發(fā)商、運(yùn)營(yíng)商、房地產(chǎn)投資基金和私募基金共同完成，雖然在中國(guó)業(yè)態(tài)并沒(méi)有顯現(xiàn)出來(lái)，我們認(rèn)為不久將來(lái)一定出現(xiàn)這種，我們看到像目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，其實(shí)已經(jīng)參與里邊，只不過(guò)分工不是特別清晰。在美國(guó)養(yǎng)老社區(qū)開(kāi)發(fā)商根據(jù)運(yùn)營(yíng)商、投資商要求，為其定制開(kāi)發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，然后按照事先約定的價(jià)格賣給運(yùn)營(yíng)商。他的業(yè)態(tài)有委托經(jīng)營(yíng)、合資經(jīng)營(yíng)、純出租，股東回報(bào)里邊委托經(jīng)營(yíng)承擔(dān)大量的風(fēng)險(xiǎn)，但是投資回報(bào)率相對(duì)比較高，純出租方面只收房租，其他風(fēng)險(xiǎn)都有運(yùn)營(yíng)商分擔(dān)。像這種業(yè)態(tài)在中國(guó)未來(lái)一定會(huì)出現(xiàn)，根據(jù)我們實(shí)地調(diào)研，其實(shí)中國(guó)已經(jīng)出現(xiàn)一系列情況。

  美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)生態(tài)的核心還是風(fēng)險(xiǎn)受益分拆與匹配，開(kāi)發(fā)商、投資商、運(yùn)營(yíng)商角色分工，風(fēng)險(xiǎn)和收益按比例進(jìn)行分配。美國(guó)專業(yè)護(hù)理機(jī)構(gòu)，其實(shí)這一塊在中國(guó)來(lái)講，也是非常缺的，可以看到很多人生病之后，主要還是老年人，他生病后住院，動(dòng)完手術(shù)要么住院要么回家，在發(fā)達(dá)國(guó)家有很多中間機(jī)構(gòu)，其實(shí)你住院意義不大，中間機(jī)構(gòu)為老年人提供比較便宜、而且比較舒適康復(fù)的護(hù)理，同時(shí)節(jié)約社會(huì)醫(yī)療資本，這個(gè)機(jī)構(gòu)相對(duì)應(yīng)目前中國(guó)康復(fù)機(jī)構(gòu)，其實(shí)像很多我們?cè)谡{(diào)研當(dāng)中也發(fā)現(xiàn)，很多老年社區(qū)包括養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，也是負(fù)擔(dān)這么一些功能在里邊。

  再說(shuō)一下日本，日本特點(diǎn)注重老年人個(gè)性，服務(wù)手段和收費(fèi)多樣化，而且比較標(biāo)準(zhǔn)，可以細(xì)化，衍生產(chǎn)品非常多，日本老齡化程度世界上最高的，但是還是把老齡產(chǎn)業(yè)定型為朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)以及支柱產(chǎn)業(yè)，這個(gè)產(chǎn)業(yè)持續(xù)性非常強(qiáng)的。跟老年產(chǎn)業(yè)相關(guān)我們算一下，估計(jì)有40多個(gè)產(chǎn)業(yè)在里邊，主要圍繞人展開(kāi)的。根據(jù)我們自己分析，我們認(rèn)為主要集中在護(hù)理行業(yè)。

  日本具有特色養(yǎng)老上市公司當(dāng)中，我們覺(jué)得有幾個(gè)特點(diǎn)，最大特點(diǎn)不僅僅房地產(chǎn)市場(chǎng)，而且像包括醫(yī)療公司、房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，包括像專門做安保公司、連鎖餐飲店也是進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，而且做的相當(dāng)有特色、而且非常成功，這樣的話為中國(guó)老齡事業(yè)發(fā)展提供借鑒，我們認(rèn)為其實(shí)開(kāi)放性，只要做的足夠特色、足夠好，還是在里邊獲得比較大的利潤(rùn)。日本目前政府推薦多種服務(wù)功能養(yǎng)老住宅，不是郊區(qū)蓋一個(gè)大房子，他目前推崇在市中心蓋一個(gè)養(yǎng)老住宅，這個(gè)養(yǎng)老住宅既有康復(fù)功能、又有日間照料功能，作為區(qū)域醫(yī)療和服務(wù)中心，輻射周圍幾個(gè)社區(qū)。這樣做的好處，能夠讓老人不脫離長(zhǎng)期生活環(huán)境，而且和自己晚輩生活在一起，這種模式可能是中國(guó)未來(lái)也會(huì)出現(xiàn)，特別是養(yǎng)老社區(qū)出現(xiàn)，因?yàn)橄?0張床、80張床建筑應(yīng)該大量存在，當(dāng)然目前功能還不是特別齊全，是未來(lái)發(fā)展的渠道。

  三、從投資角度怎么看養(yǎng)老。

  其實(shí)從我們梳理一系列產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，其實(shí)產(chǎn)業(yè)鏈非常長(zhǎng)，從培訓(xùn)、咨詢?cè)O(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、向用品、評(píng)估機(jī)構(gòu)都是屬于養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)鏈從上游到下游重要組成部分，但是我們還是認(rèn)為在養(yǎng)老這一塊來(lái)看的話，真正核心還是服務(wù)，無(wú)外乎三種生活照料、康復(fù)護(hù)理、長(zhǎng)期療養(yǎng)，同時(shí)在家、社區(qū)、機(jī)構(gòu)，這樣的話我們所有投資對(duì)它的看法圍繞這個(gè)核心展開(kāi)的。對(duì)于資金方養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)來(lái)看的話，我們更關(guān)心這些方面，首先第一點(diǎn)專業(yè)性，涉及到養(yǎng)老這一塊其實(shí)有40多行業(yè)可以在里邊，有足夠大的能量公司以及集團(tuán)可以覆蓋的，但是我們也發(fā)現(xiàn)其實(shí)有很多公司沒(méi)有很大能力，絕大多數(shù)公司沒(méi)有能力全覆蓋的，所以我們認(rèn)為只要你在細(xì)分領(lǐng)域里邊做的足夠強(qiáng)就行了。

  比如很簡(jiǎn)單，舉一個(gè)非常極端例子，如果你就做一根鋼管，做的中國(guó)最好就認(rèn)可你。從投資商從這個(gè)領(lǐng)域看，第二運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，無(wú)論投資養(yǎng)老公司也好、還是投資其他公司也好，其實(shí)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)核心一個(gè)因素，我們認(rèn)為從養(yǎng)老這一塊來(lái)看，管理層、院長(zhǎng)、護(hù)理人員，管理層有足夠大的視野、對(duì)養(yǎng)老堅(jiān)定性以及他的專業(yè)性，其實(shí)運(yùn)營(yíng)方面我們認(rèn)為院長(zhǎng)這一塊非常重要，因?yàn)樵谛〉酿B(yǎng)老院，比如30—80床里邊院長(zhǎng)不僅承擔(dān)培訓(xùn)、而且還承擔(dān)相當(dāng)大運(yùn)營(yíng)、提高效率在里邊。護(hù)理人員我們認(rèn)為要有標(biāo)準(zhǔn)，其實(shí)我們?nèi)フ{(diào)研過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，很多養(yǎng)老院管理人員跟我講，護(hù)理人員也很簡(jiǎn)單，只要有力氣就可以了，我們并不這么認(rèn)為。隨著你護(hù)理程度加重，對(duì)護(hù)理一套方法非常看重，而且你這套方法能不能實(shí)際生活當(dāng)中解決老年人實(shí)際的需求，這一塊非常看重。

  第三盈利模式，我們比較看重三塊持續(xù)性、復(fù)制性、擴(kuò)張性，持續(xù)性你這個(gè)養(yǎng)老院或者養(yǎng)老公司開(kāi)出來(lái)之后，你盈不盈利不是特別重要，但是能不能有廣闊前景、而且能不能未來(lái)某個(gè)時(shí)間點(diǎn)上能夠盈利這個(gè)非?？粗兀袕?fù)制性，在上?；蛘咴诒本﹥傻靥峁┑姆?wù)基本相同，這樣能夠帶給一二三線城市只要一個(gè)地方能夠成功，其他地方能夠全復(fù)制，我們認(rèn)為比較有投資價(jià)值，擴(kuò)張性其實(shí)跟復(fù)制有重合一面，擴(kuò)張性越大在里邊享受成長(zhǎng)性以及份額也是越大。

  第四其他比如和當(dāng)?shù)刭Y源的融合、產(chǎn)權(quán)怎么樣、風(fēng)險(xiǎn)怎么樣、退出機(jī)制怎么樣。這些作為資金方考慮比較多的。

  有一個(gè)案例分享一下，這個(gè)是我們?cè)诰唧w公司，這家公司我們協(xié)商很多時(shí)候，對(duì)于資金方也想拿出錢投。準(zhǔn)備五六十問(wèn)題，我們比較關(guān)心這些問(wèn)題，對(duì)于如何定位、加盟自營(yíng)、入住率多少、占有率、怎么選點(diǎn)培養(yǎng)人才、老年人住進(jìn)之后是不是有后顧之憂、重資產(chǎn)還是輕資產(chǎn)、自護(hù)理、半護(hù)理比例。因?yàn)榻裉焓侵蟹繀f(xié)會(huì)議，也把地產(chǎn)對(duì)養(yǎng)老關(guān)聯(lián)度，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)經(jīng)過(guò)十幾年高速發(fā)展，不僅積累巨額財(cái)富，也積累經(jīng)驗(yàn)和人才，我們認(rèn)為地產(chǎn)公司特征兩點(diǎn)：第一比較高的ROE、第二利潤(rùn)率并不是特別高。對(duì)于相對(duì)較高的ROE，ROE就是稅收利潤(rùn)除以凈資產(chǎn)，衡量公司運(yùn)用資金的效率，高的ROE我們認(rèn)為房地產(chǎn)公司杠桿應(yīng)該比較高，而且開(kāi)發(fā)的周期越來(lái)越短。凈利潤(rùn)跟其他行業(yè)相比并不是特別高，這是根據(jù)上市公司財(cái)報(bào)進(jìn)行分析，所以這些特征決定目前還在掙錢，服務(wù)過(guò)程外包相對(duì)比較多一點(diǎn)。我們認(rèn)為從地產(chǎn)公司對(duì)養(yǎng)老投資有利和不利因素方面，有利地產(chǎn)作為養(yǎng)老載體、媒介，這一塊相對(duì)特征比較明顯，客戶群比較明確，而且知道住在里邊人怎么樣組成，運(yùn)用這些數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，提供產(chǎn)品相對(duì)有利而且比較明確。

  不利之處目前地產(chǎn)盈利模式，相關(guān)度相對(duì)比較低，但是跟其他行業(yè)比相關(guān)度比較高，地產(chǎn)屬于建筑制造屬性相對(duì)重一點(diǎn)，養(yǎng)老其實(shí)服務(wù)屬性比較重，這里列出來(lái)相關(guān)性不是特別高。第二地產(chǎn)還在掙錢，這一塊動(dòng)力不是特別足，第三養(yǎng)老投資資金投入比較大，回報(bào)周期比較慢。

  最后我們提出來(lái)要準(zhǔn)確定位，無(wú)論你定位產(chǎn)業(yè)鏈哪一塊，定位下來(lái)然后長(zhǎng)期堅(jiān)持這個(gè)非常重要，可能一年定位，三四年堅(jiān)持，四五年肯定可以看到回報(bào)。第二與金融有效結(jié)合非常關(guān)鍵，現(xiàn)在福利用地不能用于貸款，而且銀行不愿意提供貸款，現(xiàn)在銀監(jiān)會(huì)也開(kāi)口了，進(jìn)入養(yǎng)老企業(yè)主要靠自有資金和民間借貸，增加運(yùn)營(yíng)成本，和地產(chǎn)商相比保險(xiǎn)公司特別是投資機(jī)構(gòu)，保險(xiǎn)資金具有長(zhǎng)期性特征在里邊，而且謀求長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)，對(duì)收益率要求不是特別高，其實(shí)他們年收益率只要達(dá)到百分之十幾就夠了，所以這一塊有很大的合作空間，而且養(yǎng)老投資能夠熬得住。目前開(kāi)發(fā)商與養(yǎng)老保險(xiǎn)特征相互匹配的，而且長(zhǎng)期性、收益率穩(wěn)定應(yīng)該比較適合我們地產(chǎn)公司跟他們進(jìn)行合作，而且有的保險(xiǎn)資金希望養(yǎng)老機(jī)構(gòu)提供20年現(xiàn)金流，從而把開(kāi)發(fā)商目前采取拿地銷售短期模式向長(zhǎng)期模式發(fā)展。還有各類資金采取需求特征，有的偏向長(zhǎng)期、有的短期，各種資金有自己的偏好，如果大家真的跟資金合作的話，可以去主動(dòng)尋找。

  我跟很多券商、投行、包括我們公司也交流了，以房地產(chǎn)這一塊圈地大家相對(duì)比較謹(jǐn)慎，不僅和風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，而且證監(jiān)會(huì)也是禁止。第三護(hù)理管理人才梯隊(duì)建設(shè)，資金土地人才是養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)核心的因素。還有像醫(yī)保、稅收、補(bǔ)貼等。以上就是我的匯報(bào)，謝謝大家！