[克而瑞]六成房企利潤負(fù)增長，盈利能力將延續(xù)下行？

??自2019年行業(yè)利潤增速拐點得到確認(rèn)，疊加2020年上半年疫情對房企竣工、交付節(jié)奏的影響，給企業(yè)的經(jīng)營和結(jié)算帶來較大壓力。2020年上半年，行業(yè)整體營收增速顯著放緩，利潤規(guī)模出現(xiàn)負(fù)增長。同時，目前政策調(diào)控持續(xù)，行業(yè)盈利空間持續(xù)受到擠壓；伴隨著前期高地價項目進入結(jié)算，也進一步推高了營業(yè)成本、壓縮了利潤空間。2020年上半年，房企各項盈利指標(biāo)均延續(xù)了近年來的下行趨勢，且利潤率降幅進一步擴大。

??整體而言，疫情下營收增速的顯著放緩及利潤規(guī)模負(fù)增長大概率是階段性的，隨著下半年市場進一步恢復(fù)，房企加快竣工、交付及結(jié)算節(jié)奏，全年的利潤增長預(yù)期仍然向好。但從長期盈利預(yù)期來看，在地價上升和政策調(diào)控背景下，行業(yè)利潤空間將持續(xù)面臨下行壓力，盈利指標(biāo)將呈現(xiàn)下降趨勢。未來將更考驗房企的運營管理效率和產(chǎn)品打造能力。

??01

??行業(yè)整體營收增速顯著放緩

??盈利指標(biāo)延續(xù)下行趨勢

??1、疫情影響下營收增速創(chuàng)歷年最低，利潤規(guī)模負(fù)增長

??自2019年利潤增速拐點得到確認(rèn)，標(biāo)志著房企盈利進入瓶頸期，行業(yè)增速放緩為房企帶來了諸多挑戰(zhàn)。同時，疊加2020年上半年疫情影響，給房企經(jīng)營帶來了更為嚴(yán)峻的沖擊，營收和利潤壓力倍增。

??上半年受疫情影響，房企項目竣工及交付結(jié)轉(zhuǎn)進度普遍延緩，收入無法如期確認(rèn)，營業(yè)收入增速較去年同期進一步明顯放緩。行業(yè)179家樣本房企整體營業(yè)收入為23056億元，較2019年同期僅增長6.2%，創(chuàng)歷年來最低。其中，部分規(guī)模房企如碧桂園、華潤置地、中國金茂等，營收規(guī)模均出現(xiàn)不同程度的同比下滑。與此同時，行業(yè)整體營業(yè)成本增速也相應(yīng)放緩，179家樣本房企整體營業(yè)成本達(dá)16600 億元，同比增長12.4%，增速放緩6.8個百分點。

??在營業(yè)收入增速大幅放緩，同時營收增速放緩幅度高于營業(yè)成本的雙重作用下，2020年上半年房企利潤空間大幅收縮，行業(yè)整體利潤規(guī)模出現(xiàn)負(fù)增長，繼2019年利潤增速拐點確認(rèn)后增速繼續(xù)明顯下行。2020年上半年，179家樣本房企實現(xiàn)毛利潤6456 億元、歸母凈利潤2116 億元，分別同比下降7.0%、16.0%。

??總體來說，今年上半年行業(yè)整體營收與利潤規(guī)模增長受疫情沖擊較大，但營收增速大幅放緩以及利潤規(guī)模負(fù)增長的走勢大概率是階段性的。隨著下半年疫情穩(wěn)定、市場逐步恢復(fù)，房企勢必會加快施工進度、抓緊結(jié)算，力爭全年利潤規(guī)模的實現(xiàn)，整體利潤增長預(yù)期向好。對于房企來說，一方面，營收規(guī)模是利潤規(guī)模實現(xiàn)的保障，在增速放緩的市場背景下，更應(yīng)提高抗風(fēng)險能力、增加收入增長的確定性，減少階段波動性，保證企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營；另一方面，市場困境下，更加考驗企業(yè)成本管控能力的提升，房企應(yīng)雙管齊下，保障利潤的實現(xiàn)。

??2、盈利指標(biāo)全面下行，毛利率、凈利率降至2015年水平

??從利潤率指標(biāo)來看，2020年上半年房企整體的毛利率、凈利率及歸母凈利率水平均延續(xù)近年來的下行趨勢，且降幅進一步擴大。上半年，行業(yè)179家樣本房企毛利率中位數(shù)為31.3%，同比下滑2.4個百分點；凈利率中位數(shù)為9.7%，同比下滑2.6個百分點，且與歷年相比，凈利率中位數(shù)降至2015、2016年水平。此外，歸母凈利率中位數(shù)達(dá)到歷年新低點，為7.2%。

??整體來看，近年來行業(yè)盈利指標(biāo)的持續(xù)下行，主要還是要歸因于政策持續(xù)調(diào)控和高地價項目結(jié)轉(zhuǎn)影響。一方面，從目前政策環(huán)境來看，調(diào)控基調(diào)仍以企穩(wěn)為主，局部地區(qū)政策調(diào)控持續(xù)趨緊，特別是一二線城市限價政策難放松，存在地價房價比率高的問題，企業(yè)的盈利空間受限。房企在區(qū)域布局上，要充分考慮當(dāng)?shù)卣哒{(diào)控力度，積極采取措施，減少政策因素對于結(jié)轉(zhuǎn)利潤的影響。

??另一方面，上半年不少房企前期獲取的高地價項目進入結(jié)算，壓縮了利潤空間，也是導(dǎo)致企業(yè)盈利指標(biāo)下降的重要原因。同時我們也發(fā)現(xiàn)今年二季度以來，土地市場火熱，高溢價土地成交不斷，這些項目將在未來一到兩年陸續(xù)體現(xiàn)在企業(yè)營收和盈利上，繼續(xù)對企業(yè)利潤率實現(xiàn)產(chǎn)生影響，企業(yè)應(yīng)更加關(guān)注如何提升自身的產(chǎn)品打造能力，以提升高地價項目的產(chǎn)品溢價。

??3、房企普遍認(rèn)同毛利率下行趨勢，未來更加考驗經(jīng)營能力

??由于今年上半年行業(yè)整體盈利表現(xiàn)不佳，引發(fā)投資者對房企利潤率的高度關(guān)注。從各大房企對行業(yè)毛利趨勢的預(yù)期來看，大部分認(rèn)為在地價上升和限價政策調(diào)控背景下，長期來看行業(yè)利潤將持續(xù)面臨下行壓力，毛利率將呈現(xiàn)下降趨勢。其中，萬科表示中長期毛利率下降是一個趨勢，但企業(yè)可以通過運營管理效率與效益的提升對沖下行影響。而短期來看，就今年而言多數(shù)企業(yè)表示全年毛利率仍會維持在合理、穩(wěn)定的水平。

??我們認(rèn)為，在行業(yè)盈利下行趨勢下，房企“穩(wěn)利潤”主要還是要從運營管理以及產(chǎn)品品質(zhì)方面著手。提升運營管理效率和產(chǎn)品品質(zhì)及溢價率是實現(xiàn)盈利的有效突破口。其中，經(jīng)營管理中最重要的一環(huán)即成本管控，特別是土地成本控制，在土地市場火爆期，適當(dāng)減少招拍掛拿地，以多元化方式獲取地塊，謹(jǐn)慎獲取高價地，同時也要更科學(xué)地評估地塊價值，測算地價房價比，保證預(yù)期收益。產(chǎn)品方面，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高產(chǎn)品溢價，實現(xiàn)項目增值?？偨Y(jié)來說，未來房企盈利主要依靠提質(zhì)增效。

??02

??近半數(shù)房企利潤增速、利潤率雙降

        少數(shù)企業(yè)逆市提升

??2020年，在行業(yè)利潤增速拐點確認(rèn)、疊加疫情影響下，上半年多數(shù)房企營收增速顯著放緩、利潤規(guī)模負(fù)增長，盈利指標(biāo)延續(xù)近年趨勢繼續(xù)下行。但同時，在行業(yè)整體盈利面臨下行壓力的大背景下，2020年上半年仍有部分房企實現(xiàn)了利潤規(guī)模同比增長，利潤率水平也保持行業(yè)領(lǐng)先。其中以中海、龍湖、旭輝、龍光、雅居樂、寶龍、中駿、合生創(chuàng)展等規(guī)模房企為代表的企業(yè)盈利表現(xiàn)相對突出。

??1、部分房企受益業(yè)績釋放，利潤規(guī)模實現(xiàn)逆勢增長

??2020年上半年，在行業(yè)增速放緩、疊加疫情影響下房企竣工、結(jié)算延遲，76家行業(yè)典型上市房企整體利潤規(guī)模負(fù)增長。整體實現(xiàn)毛利潤5769.4億元，同比下降5.8%；凈利潤和歸母凈利潤為2551.2億元和1941.7億元，分別同比下降12.2%和14.4%。從增速變動情況來看，上半年76家典型房企中近七成房企營收增速放緩，近六成房企歸母凈利潤規(guī)模同比下行，僅有力高、新城、濱江等16家房企在實現(xiàn)營收增速提升的同時，歸母凈利潤規(guī)模實現(xiàn)同比增長。

??[1]76家典型上市房企證券簡稱：萬科A、大悅城、金融街、金科股份、陽光城、泰禾集團、中南建設(shè)、招商蛇口、榮盛發(fā)展、濱江集團、保利地產(chǎn)、城建發(fā)展、華發(fā)股份、華夏幸福、首開股份、金地集團、藍(lán)光發(fā)展、綠地控股、信達(dá)地產(chǎn)、光明地產(chǎn)、新城控股、北辰實業(yè)、金隅集團、迪馬股份、中國恒大、碧桂園、融創(chuàng)中國、中國海外發(fā)展、華潤置地、龍湖集團、世茂集團、中國金茂、旭輝控股集團、正榮地產(chǎn)、中梁控股、富力地產(chǎn)、融信中國、綠城中國、龍光集團、雅居樂集團、遠(yuǎn)洋集團、佳兆業(yè)集團、美的置業(yè)、中國奧園、新力控股集團、合景泰富集團、時代中國控股、中駿集團控股、路勁、禹洲集團、建業(yè)地產(chǎn)、越秀地產(chǎn)、建發(fā)國際集團、寶龍地產(chǎn)、首創(chuàng)置業(yè)、弘陽地產(chǎn)、保利置業(yè)集團、德信中國、當(dāng)代置業(yè)、花樣年控股、景瑞控股、力高集團、瑞安房地產(chǎn)、天譽置業(yè)、國瑞置業(yè)、朗詩地產(chǎn)、大發(fā)地產(chǎn)、合生創(chuàng)展集團、銀城國際控股、陽光100中國、港龍集團、正恒國際、三盛控股、佳源國際、北大資源、仁恒置地

??雖然受疫情影響，大部分房企上半年竣工、交付結(jié)算規(guī)模受限，從而影響到結(jié)算收入及利潤規(guī)模，但76家行業(yè)典型房企的具體表現(xiàn)來看，仍有部分房企的結(jié)算利潤實現(xiàn)同比增長。其中，中南、新城基于高增長期的業(yè)績開始釋放，竣工結(jié)算面積的大幅增長帶動上半年營業(yè)收入同比大幅增長，上半年歸母凈利潤分別同比增長56.2%和23.6%至20.5億元和32億元。力高集團、弘陽地產(chǎn)和濱江集團得益于上半年結(jié)算收入的量級的跨越，毛利潤同比增幅超過100%。

??……部分略……

??（表略）2020年上半年76家典型房企毛利潤及歸母凈利潤TOP10

??2、近8成典型房企盈利指標(biāo)下行，少數(shù)企業(yè)利潤率維持行業(yè)高位

??2020年上半年，在76家行業(yè)典型上市房企中，近8成企業(yè)利潤率呈不同程度下行，其中毛利率、歸母凈利率下行的房企分別達(dá)到55、58家。整體來看，76家典型房企中，凈利率中位數(shù)10.2%，較去年同期下降4.8個百分點；歸母凈利率中位數(shù)7.2%，同比下降4.2個百分點。

??雖然總體盈利指標(biāo)呈下行趨勢，但76家典型房企中仍有超半數(shù)房企的凈利率超過行業(yè)平均水平，部分房企毛利率、利潤率保持在較高水平。其中，華潤置地基于多年來立足一、二線高能級城市的發(fā)展戰(zhàn)略，資源優(yōu)質(zhì)疊加良好的成本管控，盡管上半年凈利率較去年同期小幅下滑2.4個百分點至29.5%，但依然維持在行業(yè)較高水平。中國金茂憑借城市運營模式獲取優(yōu)質(zhì)且低價土儲，以及健康科技住宅帶來的較高產(chǎn)品市場溢價，上半年凈利率和歸母凈利率分別同比提升5.8和6.1個百分點至38.3%和31.2%。

??……部分略……

??（表略）2020年上半年典型76家房企毛利率及凈利率TOP10

??3、龍光、奧園、中梁等房企ROE水平保持行業(yè)領(lǐng)先（略）

??03

??疫情下多數(shù)房企投資物業(yè)租金收入降低

       銷管費率提升

??1、合營聯(lián)營收入：碧桂園、中海合營聯(lián)營收入最高（略）

??2、投資物業(yè)重估收益：中海、華潤投資物業(yè)重估收益規(guī)模領(lǐng)先（略）

??3、投資物業(yè)租金收入：6成房企租金及酒店運營收入同比降低

??2020年初，疫情的爆發(fā)對房企商業(yè)及酒店運營板塊影響較為顯著。同時，多數(shù)房企疫情期間實行部分免租抗疫，也導(dǎo)致了板塊收入的同比降低。上半年，典型房企中近6成企業(yè)的投資物業(yè)租金及酒店運營收入同比降低，同比變動中位數(shù)近-5.8%。

??其中，華潤置地上半年受疫情影響，投資物業(yè)租金及酒店運營收入同比下降18.7%至42億元。大悅城上半年投資物業(yè)租金及酒店運營收入也分別同比下降24%和60.7%至20.3億元和1.7億元。不過同時，上半年也有部分房企如龍湖、萬科、新城，投資物業(yè)租金及酒店運營收入實現(xiàn)增長，同比增幅均在25%以上。其中，龍湖上半年在進行租戶租金補貼的前提下，投資性物業(yè)收入33.6億元，同比增長30.8%。截至上半年末，龍湖商場已開業(yè)商場達(dá)到40個，累計開業(yè)面積達(dá)到387萬平方米，整體出租率95%，出租率較期初下降4個百分點但仍屬高位。

??4、銷管費用：45家典型房企銷管費率同比提升

??銷售和管理費用作為房企期間費用的組成部分，直接影響企業(yè)當(dāng)期損益。對應(yīng)的，我們將銷管費率定義為銷售及管理費用與期內(nèi)房企銷售操盤金額的比值。銷管費率是房企運營成本管控能力的重要體現(xiàn)，銷管費用管控能力越強、銷管費率越低。

??2020年受疫情影響房企去化壓力較大，二季度線下營銷活動增多、企業(yè)銷售力度加大，76家典型房企中有45家企業(yè)的銷管費率同比提升，整體銷管費率的中位數(shù)為4.0%，較去年同期略有提升。從企業(yè)來看，2020年上半年房企銷管費率繼續(xù)保持分化。一方面，部分房企如濱江、建發(fā)、中海等在規(guī)模增長的同時，銷管費率保持在行業(yè)低位，整體經(jīng)營成本管控能力較強。另一方面，隨著行業(yè)競爭加劇疊加疫情影響，中小規(guī)模房企面臨著更大的項目推廣、銷售去化壓力，上半年銷售及運營管控成本也有一定提升。房企如瑞安房地產(chǎn)、北辰、陽光100、合生創(chuàng)展等上半年銷管費率較高，達(dá)到10%以上。其中，北辰、合生創(chuàng)展的銷管費率較去年同期分別明顯提升4.4和3.2個百分點。

??總結(jié)：2020年上半年，行業(yè)整體利潤空間持續(xù)受到擠壓，營收增速顯著放緩、利潤規(guī)模負(fù)增長、各項利潤率指標(biāo)進一步下行。當(dāng)前，在行業(yè)增速放緩以及政策調(diào)控下，房企在拿地以及融資端的成本壓力持續(xù)，經(jīng)營利潤空間長期來看仍然承壓。這樣的背景下，如何提升成本管控能力、經(jīng)營管理效率、加強自身的產(chǎn)品打造實力，提質(zhì)增效成為行業(yè)共識。