[克而瑞]萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)重回港股，商管巨頭再啟航

??10月21日，珠海萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司向聯(lián)交所遞交了招股說(shuō)明書(shū)，僅用時(shí)7個(gè)月，珠海萬(wàn)達(dá)商管即完成重組遞表，而就碧桂園物業(yè)等企業(yè)投資情況來(lái)看，珠海萬(wàn)達(dá)的估值達(dá)到1800億元。

??◎  作者 / 沈曉玲、汪維文

??撤A回港，僅7個(gè)月實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)重組上市。2021年3月24日，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)發(fā)布公告，宣布撤回大連萬(wàn)達(dá)商管A股IPO申請(qǐng)，同時(shí)宣布對(duì)公司從事輕資產(chǎn)商業(yè)運(yùn)營(yíng)、科技、數(shù)據(jù)、人員等相關(guān)資源進(jìn)行重組，以盡快實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外上市。短短幾天后的3月29日，大連萬(wàn)達(dá)商管集團(tuán)與珠海市政府簽署協(xié)議，將重組后的萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)商管公司落戶珠海橫琴，同時(shí)珠海國(guó)資委出資30億戰(zhàn)投入股萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)商管公司。10月21日，重組后的珠海萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司正式遞交招股書(shū)，申請(qǐng)港股上市，僅7個(gè)月的時(shí)間，萬(wàn)達(dá)便按照企業(yè)3月提出的愿景，實(shí)現(xiàn)了拆分重組境外上市。重組后的珠海萬(wàn)達(dá)商管為大連萬(wàn)達(dá)商管的控股子公司，將全面負(fù)責(zé)全國(guó)380個(gè)商業(yè)廣場(chǎng)的管理業(yè)務(wù)，總在管建筑面積達(dá)5420萬(wàn)平方米，另外截止至上半年，珠海萬(wàn)達(dá)商管仍有162個(gè)儲(chǔ)備項(xiàng)目，包括133個(gè)獨(dú)立第三方項(xiàng)目。2018年、2019年及2020年，珠海萬(wàn)達(dá)商管在管商業(yè)廣場(chǎng) （不包括停車(chē)位）平均出租率為98.8%，處于行業(yè)前列。

??從招股書(shū)來(lái)看，本次申請(qǐng)上市的珠海萬(wàn)達(dá)商管是一家服務(wù)于商業(yè)廣場(chǎng)的輕資產(chǎn)商業(yè)管理公司。負(fù)債端而言，截止至2021年上半年，珠海萬(wàn)達(dá)商管總有息負(fù)債為14.0億元，而企業(yè)持有現(xiàn)金總額為65.5億元，遠(yuǎn)超負(fù)債總額。從資產(chǎn)端來(lái)看，企業(yè)非流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模較小，其中投資物業(yè)總價(jià)值僅為6.6億元，代表企業(yè)并不持有物業(yè)。從業(yè)務(wù)模式來(lái)看，本次上市的珠海萬(wàn)達(dá)商管定位為全國(guó)最大的商業(yè)運(yùn)營(yíng)服務(wù)提供商和科技驅(qū)動(dòng)的商業(yè)管理和數(shù)字化運(yùn)營(yíng)公司，專(zhuān)注于商業(yè)廣場(chǎng)業(yè)務(wù)。其主要業(yè)務(wù)內(nèi)容包括：商業(yè)管理服務(wù)、物業(yè)管理服務(wù)以及增值服務(wù)。

??營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，毛利率企穩(wěn)回升，上半年凈利率受出售附屬公司影響。近年來(lái)，珠海萬(wàn)達(dá)商管保持著同比超20%的營(yíng)收增長(zhǎng)率，2021年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收106.4億元，同比增長(zhǎng)42.7%，主要是由于去年同期疫情突發(fā)，企業(yè)業(yè)務(wù)受到一定影響，收入基數(shù)偏小。盈利方面，企業(yè)毛利率持續(xù)回升，上半年整體毛利率達(dá)42.4%，創(chuàng)下近三年新高。但上半年凈利率較低，主要是由于2021年3月及4月企業(yè)為調(diào)整運(yùn)營(yíng)模式，出售附屬公司虧損了13.2億元，因此可以預(yù)期后期企業(yè)凈利率仍有回升空間。

??物業(yè)管理服務(wù)為珠海萬(wàn)達(dá)最主要的營(yíng)收來(lái)源，商業(yè)管理服務(wù)及租賃收入占比持續(xù)上升。根據(jù)企業(yè)招股書(shū)披露數(shù)據(jù)，2021年上半年，珠海萬(wàn)達(dá)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收106.4億元，其中物業(yè)管理服務(wù)45.4億元，商業(yè)管理服務(wù)及租賃33.6億元，增值服務(wù)收入27.4億元，占比分別為42.7%、31.6%、25.7%。從2018年至2021年上半年的趨勢(shì)來(lái)看，企業(yè)三項(xiàng)業(yè)務(wù)收入均呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但商業(yè)管理服務(wù)及租賃收入上升更加明顯，因此占比持續(xù)提高，物業(yè)管理服務(wù)收入依托企業(yè)在管面積穩(wěn)定增長(zhǎng)，仍是企業(yè)發(fā)展的主要方向。

??從業(yè)務(wù)模式來(lái)看，目前珠海萬(wàn)達(dá)采取委托管理和租賃運(yùn)營(yíng)兩種模式，企業(yè)均有權(quán)享有項(xiàng)目?jī)羰找娴?0%—40%作為公司收益。根據(jù)企業(yè)招股書(shū)介紹，委托管理模式主要是受委托全權(quán)負(fù)責(zé)管理商業(yè)廣場(chǎng)，而租賃運(yùn)營(yíng)模式則是從業(yè)主處租賃物業(yè)，并將商業(yè)廣場(chǎng)內(nèi)的商業(yè)空間出租給商戶，同時(shí)全權(quán)負(fù)責(zé)管理商業(yè)廣場(chǎng)，租賃運(yùn)營(yíng)模式與委托管理模式的服務(wù)范圍大體一致。不過(guò)萬(wàn)達(dá)的租賃運(yùn)營(yíng)模式與行業(yè)傳統(tǒng)型的租賃運(yùn)營(yíng)模式不同，主要為收益分成型。

??企業(yè)曾短暫嘗試將母公司項(xiàng)目轉(zhuǎn)為租賃運(yùn)營(yíng)模式，上半年為保持一致又全部轉(zhuǎn)為委托管理模式。根據(jù)企業(yè)招股書(shū)披露，2018年至2020年企業(yè)的租賃運(yùn)營(yíng)模式收入快速增長(zhǎng)，一方面是第三方在管項(xiàng)目數(shù)量增長(zhǎng)明顯，由2018年的23個(gè)增長(zhǎng)至2020年的79個(gè)，另一方面企業(yè)在2020年還嘗試將母公司旗下的55個(gè)項(xiàng)目也轉(zhuǎn)為租賃運(yùn)營(yíng)模式，因此2020年租賃運(yùn)營(yíng)模式收入占比接近一半。不過(guò)目前企業(yè)280個(gè)母公司集團(tuán)商業(yè)廣場(chǎng)全部轉(zhuǎn)為委托管理模式，僅118個(gè)在管獨(dú)立第三方商業(yè)廣場(chǎng)中82個(gè)采用租賃運(yùn)營(yíng)模式管理，因此短期內(nèi)可以預(yù)期租賃運(yùn)營(yíng)模式收入將有下降。

??作為一家商管公司，珠海萬(wàn)達(dá)商管的另一大優(yōu)勢(shì)在于其掌握了大量的線下流量數(shù)據(jù)，可以據(jù)此衍生業(yè)務(wù)變現(xiàn)。根據(jù)企業(yè)招股書(shū)披露，截至21年上半年，珠海萬(wàn)達(dá)商管會(huì)員數(shù)量達(dá)到7630余萬(wàn)人，截至2021年6月30日止十二個(gè)月，萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)客流量為46.1億人次，車(chē)流量為3.6億車(chē)次。如此龐大的用戶數(shù)據(jù)為企業(yè)提供了進(jìn)準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)的空間，目前萬(wàn)達(dá)已經(jīng)嘗試基于車(chē)流分析營(yíng)銷(xiāo)，并逐步設(shè)立收費(fèi)充電樁。另外企業(yè)還嘗試推出會(huì)員權(quán)益相關(guān)服務(wù)和禮包，增加新的收入模式以對(duì)流量變現(xiàn)進(jìn)行探索和嘗試。例如2020年試點(diǎn)的「萬(wàn)味卡」活動(dòng)，整合多個(gè)餐飲商戶提供的優(yōu)惠權(quán)益售賣(mài)，銷(xiāo)量達(dá)到38萬(wàn)張，交易金額超過(guò)人民幣2千萬(wàn)元，帶來(lái)GMV超過(guò)人民幣6千萬(wàn)元。

??整體來(lái)看，作為國(guó)內(nèi)的商管巨頭，珠海萬(wàn)達(dá)商管具備幾大優(yōu)勢(shì)，一是起步早，規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯；二是業(yè)務(wù)模式成熟，委托管理與租賃運(yùn)營(yíng)并舉，可以大規(guī)模向第三方輸出管理運(yùn)營(yíng)。三是積累了大量的流量數(shù)據(jù)，可以精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)渠道變現(xiàn)。四是萬(wàn)達(dá)與大量的品牌方建立了直接聯(lián)系，招商引資資源豐富。因此珠海萬(wàn)達(dá)商管也獲得了不錯(cuò)的資本溢價(jià)，按照碧桂園物業(yè)在2021年7月入股時(shí)的估值計(jì)算，對(duì)珠海萬(wàn)達(dá)商管的估值為1800億元，因此可以預(yù)期本次珠海萬(wàn)達(dá)商管上市的估值也將在這一數(shù)值左右。

??但是需要關(guān)注的是，本次重組上市的珠海萬(wàn)達(dá)商管接近70%的營(yíng)收仍來(lái)自母公司集團(tuán)項(xiàng)目，而萬(wàn)達(dá)21年開(kāi)始將全部采取輕資產(chǎn)模式，企業(yè)不出萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)的資金也不再持有，只輸出品牌，負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)、建設(shè)與運(yùn)營(yíng)，并分得收益，作為一家商管公司，企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要與在管商業(yè)項(xiàng)目數(shù)量及面積掛鉤，因此保持穩(wěn)健的外拓節(jié)奏才能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。另外目前企業(yè)基于流量數(shù)據(jù)變現(xiàn)的渠道仍然偏少，近三年增值業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)較為緩慢，如何基于大數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)收入持續(xù)增長(zhǎng)仍待考驗(yàn)。