2020-12-24 13:59:37
??導 讀
??從當前主力資金持股比重來看,更多資金普遍愿意配置均好型龍頭房企。
??◎ 作者 / 房玲、陳家鳳
??根據(jù)申萬指數(shù)官網(wǎng)顯示,截至2020年12月17日房地產(chǎn)指數(shù)在申萬子行業(yè)中排名靠后,流通市值累計漲跌幅-5.03%,而同期滬深300漲幅22.01%,遠遠跑輸于大盤。房地產(chǎn)板塊股價低迷受主力資金持續(xù)低配的影響,比如公募持倉配置方面,至2020年三季度公募基金對房地產(chǎn)的持倉比重2.39%,創(chuàng)近年新低。房地產(chǎn)行業(yè)的低配,主要緣于外部政策不確定性加劇,以及土地、城鎮(zhèn)化、金融紅利逐漸消退后,投資者對其盈利和杠桿可持續(xù)性的擔憂。
??目前,市場上的主流資金主要來源于國家隊(證金、匯金、社保)、銀行、券商、險資、公募、信托、以及外資(北上資金、QFII)等主體。據(jù)不完全統(tǒng)計,截至2020年11月底,主力資金“擠入”前十大股東名單的房企共有71家,其中有38家房企主力資金持股比例高于5%。在整體行業(yè)政策面偏緊、基本面處下行趨勢的背景下,哪類地產(chǎn)股最受主力青睞?
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??價值派:均好型龍頭確定性高,有望穿越周期
??當“銷售、土儲、資金”三大集中度向龍頭集聚,全行業(yè)加速洗牌的過程中,均好型龍頭房企安全邊界高,廣受主力青睞。截至2020年11月,以碧桂園、萬科、保利、招商和金地為代表的龍頭房企,前十大股東中主力持股比例高,大多超過10%。這些龍頭房企市值大多處于千億以上,市盈率6-8倍之間,估值防御性強,潛在風險低。
??龍頭房企的價值在于規(guī)模增長穩(wěn)、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)、資金成本低、杠桿穩(wěn)健,屬于均好型,潛在收益穩(wěn)定。如萬科和金地近三年規(guī)模復合增速9.1%和22.3%,融資成本4-5%之間,風格穩(wěn)健,三道紅線指標萬科踩中1條,金地是少有的沒踩紅線的房企,后期債務規(guī)模約束有限,土儲擴張存在較多機會。
??資產(chǎn)質(zhì)量方面,龍頭更多選擇去化快的住宅業(yè)態(tài),聚焦長三角和珠三角南方市場。其中,“招保萬金”長期持續(xù)深耕一二線,金地一二線占比76%,保利在廣州、佛山和江門大灣區(qū)內(nèi)擁有大量土儲資源,招商蛇口依靠控股股東招商局,通過政企合作坐擁前海蛇口核心土儲資源;而碧桂園長期活躍于三四線非限價區(qū)域,奉行小盤快周轉戰(zhàn)略,配合較高的營銷能力,保障了項目現(xiàn)金回流周期。
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??成長派:高周轉高杠桿,踏上規(guī)??燔嚨?/strong>
??房地產(chǎn)逐漸由增量市場轉為存量市場,銷售增速趨緩的背景下,行業(yè)內(nèi)部房企間的分化愈發(fā)明顯,成長型房企通過財務杠桿、合作杠桿和經(jīng)營杠桿多方式撬動規(guī)模增速,受到主力偏愛。截至2020年11月,以金科、華發(fā)、佳兆業(yè)、陽光城、新城、中南、旭輝、濱江等為代表的成長型房企,主力持股比例相對較高,持倉中樞8%上下。
??成長型房企的特征在于高周轉、高杠桿、積極拿地,實現(xiàn)規(guī)模高速增長。如金科和華發(fā)近三年規(guī)模復合增速均高于60%,拿地擴張意圖明顯,金科重點加倉成渝及長三角三四線城市,近三年來拿地銷售金額比分別0.7、0.59和0.48,而華發(fā)重點加倉大灣區(qū)和長三角,以珠海、廣州、深圳、上海、南京和杭州等核心城市為重點投拓方向。
??處于不同發(fā)展階段的房企對杠桿的應用程度有所差異,成長型房企對杠桿依賴程度更強。一方面,成長型房企積極納儲的背后,財務杠桿也隨之增長,多數(shù)成長型房企財務杠桿處于3倍以上(當期行業(yè)中位值2.46),三道紅線指標上多數(shù)成長型房企都踩中2-3紅線。另一方面,這些成長型房企大多采取合作杠桿撬動規(guī)模提速,合作杠桿多在1.5倍以上(當期行業(yè)中位值1.42)。等到這類成長型房企實現(xiàn)全國化擴張、實現(xiàn)一定規(guī)模后,集團整體的戰(zhàn)略重點會轉移回風險管控,降低債務負擔以及提升權益比重上,屆時杠桿乘數(shù)會有所改善。
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??主題派:國企改革概念再升溫,資產(chǎn)注入存預期
??2015年以來房地產(chǎn)國企重組整合現(xiàn)象開始頻繁,疊加近期“雙百行動”、“區(qū)域性試驗”和“三年行動”局部試點啟動,國企改革概念再度升溫,成為主力資金的心頭好,國企改革主題基金密集發(fā)行。主力資金持股的71家房企中60%的房企都是地方國企和央企,地方國企居多,占到47.8%,這主要涉及到國企改革。
??房企國企混改的出發(fā)點在于,引入社會資本充當戰(zhàn)投,實現(xiàn)股權多元化的同時,也能改善內(nèi)部經(jīng)營效率,彌補自身在激勵機制和運營決策效率上的不足。但在實際操作上,房企更愿意主動引入大體量的穩(wěn)健險資和銀行等長線資金,僅充當財務投資者,不影響企業(yè)日常的經(jīng)營決策。對以險資為主的戰(zhàn)投而言,房地產(chǎn)板塊“低估值+高ROE+高股息率”白馬股特征更符合其長期價值投資邏輯,再加上國企具備良好的政企關系、資金優(yōu)勢和土地資源優(yōu)勢,兼顧收益和風險的考量,不失為好的投資對象。
??近期已經(jīng)實施國企改革房企的前十大股東中,已經(jīng)潛伏不少主力資金的身影,綠地、招商、華僑城、金茂和大悅城主力資金持股比例處于6%-25%不等。2020年7月綠地擬“二次混改”,上海國資計劃打算轉讓其17.50%的股權,更大程度引入外部資本,股權完成轉讓后,屆時國資委退居小股東,真正實現(xiàn)從“管經(jīng)營”到“管資本”的定位切換。
??另外,對于有較強國企改革預期的房企,主力資金早已埋伏。這類房企的主要特征在于上市平臺的資產(chǎn)規(guī)模相對較小。股票市值多處于200億元以下,上市平臺的存貨價值多在300億元以下,這類房企多數(shù)盈利能力薄弱,ROE和EPS偏低。這類房企中大部分并未實現(xiàn)全部上市或核心資產(chǎn)上市,對于未來存在資源整合、資產(chǎn)注入預期的房企,主力資金持股比例較高,如上實發(fā)展、城投控股、浦東金橋、張江高科、深振業(yè)A等持股比例超過5%。
??除國企改革主題外,房企提出多元化概念,一定程度上有利于估值整體的提升,受到部分主力的追捧。房地產(chǎn)估值低,大多處6-8倍,但是部分房企通過多元化轉型、賽道切換的方式,估值中樞有所提升。如新湖中寶、中天金融和光大嘉寶有金融概念股的加持,PE處于10倍以上,主力資金持股1-6%不等;另外金融街、陸家嘴和世茂股份主打商業(yè)地產(chǎn),存量資產(chǎn)多布局于一線城市的優(yōu)越區(qū)位,資產(chǎn)質(zhì)量佳,PE10倍左右,獲得部分主力資金的加持。
??總體而言,當前市場上的主流資金對房地產(chǎn)板塊的配置熱情不高,板塊估值長期處于歷史地位。主力資金投資流派分為價值派、成長派和主題派三類。在外部政策不確定增強、行業(yè)洗牌加劇的背景下,從當前主力資金持股比重來看,更多資金普遍愿意配置均好型龍頭房企,確定性較高,未來有望獲取長期的復利回報和龍頭溢價。