[克而瑞]旭輝內(nèi)部郵件支持“消滅合理”的合理性

??9月17日，旭輝董事長(zhǎng)林中給全體員工的一封名為《消滅合理，挑戰(zhàn)極限》的內(nèi)部郵件曝光，引來(lái)了地產(chǎn)界的廣泛關(guān)注，為什么之前追求“三率平衡、穩(wěn) 字當(dāng)頭“的旭輝會(huì)一反常態(tài)，鼓舞士氣的背后究竟有何深意，我們認(rèn)為，這與其今年以來(lái)“激進(jìn)”的拿地策略有著密不可分的聯(lián)系，畢竟土地的后續(xù)開(kāi)發(fā)和項(xiàng)目銷售 需要倚賴于內(nèi)部員工的積極參與和配合。

??就在郵件發(fā)布前一天，旭輝就曾聯(lián)合上海建工擊退葛洲壩以總價(jià)26.16億元競(jìng)得青浦區(qū)趙巷鎮(zhèn)嘉松中路東側(cè)H3-02.H3-05地塊，成交樓板 價(jià)為22122元/平方米，溢價(jià)率高達(dá)115%。雖然旭輝集團(tuán)主席兼執(zhí)行董事林中在8月份的中期業(yè)績(jī)會(huì)上曾表示，旭輝下半年在土地市場(chǎng)只會(huì)選擇性買(mǎi)地，或者說(shuō)是撿漏。不過(guò)就其2015年首8月的拿地表現(xiàn)來(lái)看，不可不謂“激進(jìn)”。

??拿地激進(jìn)：基于市場(chǎng)周期判斷，為達(dá)銷售目標(biāo)的必由之路

??據(jù)CRIC統(tǒng)計(jì)，截至8月30日，旭輝在2015年共新增17幅地塊，總價(jià)達(dá)到196.02億元，權(quán)益價(jià)格在85.42億元，約占其1-8月總銷售額的60%。其大手筆的“攻城略地“背后主要有以下幾點(diǎn)考量：

??一是其高層管理者結(jié)合房地產(chǎn)市場(chǎng)周期的理性判斷。旭輝集團(tuán)總裁林峰曾坦言，上半年是拿地的最好時(shí)機(jī)，根據(jù)市 場(chǎng)周期的判斷，去年年底和今年年初是一個(gè)銷售市場(chǎng)的底部，今年會(huì)緩慢回升，下半年比上半年要好，走勢(shì)將一直持續(xù)到2016年底。對(duì)于后市的樂(lè)觀預(yù)期是其選 擇此時(shí)積極拿地的主要?jiǎng)右颍⑶矣捎谄湫略龅貕K多位于一二線城市，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，土地保值性良好也為其后期的開(kāi)發(fā)銷售降低了風(fēng)險(xiǎn)。 

??二是權(quán)衡自身土儲(chǔ)，為了保證后期貨源的客觀要求。截止2014年底，其總土儲(chǔ)面積為960萬(wàn)方，依據(jù)其 2014年合約銷售面積173.72萬(wàn)方來(lái)推算，土地消化周期大約在5.53年，如果企業(yè)保持穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)，土地儲(chǔ)備還是綽綽有余的，但是2015年中期旭輝 又再次強(qiáng)調(diào)2017年的銷售目標(biāo)將達(dá)到500億元，這也對(duì)其現(xiàn)有的土地儲(chǔ)備提出了新的要求，為了保證后續(xù)的可售貨源能順利入市，加緊拿地也的確算是勢(shì)在必 行。

??三是保持穩(wěn)健的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，需提升資金使用效率。對(duì)比其2014年年報(bào)及2015年中期報(bào)，我們就可以 明顯發(fā)現(xiàn)，其長(zhǎng)期有息負(fù)債總額達(dá)到了163.37億元，較2014年上漲了51%，現(xiàn)金增長(zhǎng)了42%，達(dá)到了101.44億元，因其短期有息負(fù)債不增反 降，因而其債務(wù)結(jié)構(gòu)有了明顯優(yōu)化；企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)和現(xiàn)金的上升為其上半年大手筆的拿地提供了強(qiáng)有力的資金后盾，也算是旭輝提升資金使用效率的主要方式。

??拿地選址：依托現(xiàn)有城市布局，在銷售尚佳的城市積極深耕

??據(jù)CRIC統(tǒng)計(jì)，旭輝2015年首8月新增土地以二線城市居多，總建面占比達(dá)到了68%；按區(qū)域劃分，長(zhǎng)三角占比最大，達(dá)到了49%。通過(guò)對(duì)其 拿地明細(xì)進(jìn)行深入分析，我們不難發(fā)現(xiàn)，在南部區(qū)域，主要是以上海為重點(diǎn)，輻射周邊的南京、蘇州和杭州；在北方則以北京為中心，拿地區(qū)域涉及沈陽(yáng)、天津。

??這樣的分布特點(diǎn)與其全力聚焦一二線城市的擴(kuò)張戰(zhàn)略相吻合，值得注意的是，雖然旭輝上半年拿地?cái)?shù)高達(dá)17幅，但并未出現(xiàn)新進(jìn)入城市，主要還是依托 其原有的城市布局，并著力增加了如上海、北京、蘇州等銷售較好城市的土儲(chǔ)，由此可見(jiàn)，看似激進(jìn)拿地的背后是審慎選擇和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。

??分析下表，我們還可看出雖然重慶在2015年上半年銷售貢獻(xiàn)率不高，但旭輝還是加大了當(dāng)?shù)氐耐羶?chǔ)，一方面由于重慶是公司戰(zhàn)略布局三大區(qū)域之一中 西部的核心城市；另一方面，也是基于對(duì)戰(zhàn)略合作伙伴——東原地產(chǎn)的信任；據(jù)了解，在渝新增2幅地塊均為與東原地產(chǎn)合作所得，且權(quán)益占比僅為30%，加強(qiáng)與 區(qū)域開(kāi)發(fā)商密切合作的確為旭輝降低了不少的后期運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

??拿地方式：收購(gòu)合作雙管齊下，輕資產(chǎn)模式降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

??就拿地方式而言，主要借鑒了萬(wàn)科的“小股操盤(pán)“ 模式，以較低的投入?yún)⑴c項(xiàng)目運(yùn)作，利用自身經(jīng)驗(yàn)和品牌價(jià)值輸出博取較高的投資收益。2015年首8月，在旭輝所得的17宗地塊中，有14個(gè)項(xiàng)目為企業(yè)操盤(pán) 運(yùn)作，其中旭輝權(quán)益比重<50%的項(xiàng)目占據(jù)10個(gè)，最低項(xiàng)目股權(quán)占比僅為10%，可見(jiàn)旭輝將輕資產(chǎn)模式戰(zhàn)略擴(kuò)張落到了實(shí)處。分析拿地明細(xì)，我們可以 發(fā)現(xiàn)，年初至今旭輝已與多家企業(yè)達(dá)成合作，在合作伙伴選擇方面，有操盤(pán)經(jīng)驗(yàn)的區(qū)域開(kāi)發(fā)商(如東原)和財(cái)大氣粗的國(guó)企(如平安)都是其重點(diǎn)選擇對(duì)象。

??同時(shí)值得注意的是，以低價(jià)收購(gòu)一、二線城市的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目也是旭輝較為偏愛(ài)的擴(kuò)張方式，據(jù)CRIC統(tǒng)計(jì)，其上半年”接盤(pán)“項(xiàng)目為6個(gè)，占總數(shù)的 35%，這些項(xiàng)目主要集中在長(zhǎng)三角區(qū)域，平均收購(gòu)樓板價(jià)僅為6199元/平米，而且就單個(gè)項(xiàng)目而言旭輝的股權(quán)占比均不超過(guò)50%，對(duì)成本的把控也將使得運(yùn) 營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大大降低。

??總結(jié)：通過(guò)拿地金額、選址和方式三個(gè)維度分析，我們不難發(fā)現(xiàn)，看似“激進(jìn)”的拿地策略背后是考量市場(chǎng)周期、從自身實(shí)際出發(fā)和“小股操盤(pán)”降風(fēng)險(xiǎn)的審慎抉擇。我們有理由相信，依托財(cái)務(wù)穩(wěn)健而帶來(lái)的擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)將為其盈利打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，也必將在其后續(xù)的銷售成績(jī)單中得以體現(xiàn)。