[克而瑞]祥生控股：銷(xiāo)售保持增長(zhǎng)，全力化解短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

??核心觀(guān)點(diǎn)

??【銷(xiāo)售業(yè)績(jī)保持增勢(shì)，泛長(zhǎng)三角業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)】2021年全年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷(xiāo)售金額803.3億元，同比增長(zhǎng)2.8%，銷(xiāo)售端的表現(xiàn)優(yōu)于百?gòu)?qiáng)房企權(quán)業(yè)績(jī)平均-6.0%的降幅。從銷(xiāo)售金額分布來(lái)看，浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域仍然存貢獻(xiàn)了9成的業(yè)績(jī)，不過(guò)分布較2020有所變動(dòng)。其中浙江省貢獻(xiàn)占比下滑近10個(gè)百分點(diǎn)，而泛長(zhǎng)三角地區(qū)占比則上升9.2個(gè)百分點(diǎn)。泛長(zhǎng)三角以外城市中，呼和浩特一城對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)占比達(dá)4.0%。

??【拿地力度收縮，聚焦浙江省和泛長(zhǎng)三角】2021年祥生控股集團(tuán)新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)180.7億元，權(quán)益土儲(chǔ)建面291.4萬(wàn)平方米。以權(quán)益金額口徑計(jì)，企業(yè)全年拿地銷(xiāo)售比為0.22，較2020年的0.43下降明顯，也低于百?gòu)?qiáng)房企全口徑平均拿地銷(xiāo)售比0.25?？v觀(guān)全年投資節(jié)奏，上半年祥生拿地較為積極，但步入下半年明顯收縮，僅在8月和9月新增兩幅土地。在投資布局上，企業(yè)始終堅(jiān)持“1+1+X”的策略，全年拿地均位于浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域，其中浙江省更是占比達(dá)到了83%，相較2020年而言提升了近14個(gè)百分點(diǎn)。

??【滿(mǎn)足2-3年所需，近9成集中浙江及泛長(zhǎng)三角】截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)共擁有約為2087.8萬(wàn)平方米的權(quán)益土地儲(chǔ)備，較期初下降10.8%，按照企業(yè)2021年的銷(xiāo)售去化速度推算，可以滿(mǎn)足企業(yè)2-3年左右去化需求。區(qū)域布局上集中在以浙江省為中心的泛長(zhǎng)三角區(qū)域，按權(quán)益建筑面積口徑，浙江省占比50.3%，其他泛長(zhǎng)三角區(qū)域37.2%，合計(jì)占比接近9成。

??【營(yíng)業(yè)收入同比下降，盈利能力待提升】2021年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收437.2億元，同比下降6.3%，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入435.6億元，同比下降6.3%，貢獻(xiàn)了企業(yè)99.6%的營(yíng)收。多元業(yè)務(wù)收入規(guī)模仍小，占整體營(yíng)收的比例仍然較低。2021年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)45.7億元，較去年同期下降45.8%，整體毛利率10.5%，較2020年下降7.6個(gè)百分點(diǎn)。整體凈利潤(rùn)4.8億元，同比下降84.3%，整體凈利率1.1%。根據(jù)企業(yè)年報(bào)，主要是由于面對(duì)行業(yè)下行的沖擊，集團(tuán)為提高資金流動(dòng)性對(duì)三四線(xiàn)項(xiàng)目進(jìn)行了打折銷(xiāo)售。歸母凈利方面，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-2.2億元。

??【短期償債壓力較大，需加速盤(pán)活資產(chǎn)】截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)共持有現(xiàn)金84.5億元，現(xiàn)金短債比降至0.49，短期償債壓力較大。并且在3月21日，祥生控股集團(tuán)發(fā)布公告稱(chēng)，公司未能按期支付2億美元債的1200萬(wàn)美元利息，出現(xiàn)逾期。長(zhǎng)短債比方面較期初進(jìn)一步下降至0.99。截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)的凈負(fù)債率為153.0%，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率77.5%。目前企業(yè)三道紅線(xiàn)指標(biāo)均超出監(jiān)管要求，屬于紅檔房企。融資成本方面，截止至2021年底企業(yè)平均融資成本約為8.8%,較2020年底下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，當(dāng)前企業(yè)需要在促銷(xiāo)售、穩(wěn)回款、保交付的同時(shí)，逐步盤(pán)點(diǎn)企業(yè)資產(chǎn)，針對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或項(xiàng)目主動(dòng)尋找合作方，盤(pán)活資源、提升可支配的在手資金，以應(yīng)對(duì)當(dāng)前的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

??01

??銷(xiāo)售

??銷(xiāo)售業(yè)績(jī)保持增勢(shì)，泛長(zhǎng)三角業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)

??全年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)2.8%，權(quán)益銷(xiāo)售額突破800億元。根據(jù)企業(yè)年報(bào)數(shù)據(jù)，2021年全年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷(xiāo)售金額803.3億元，同比增長(zhǎng)2.8%。面對(duì)復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境，企業(yè)銷(xiāo)售端的表現(xiàn)優(yōu)于百?gòu)?qiáng)房企權(quán)益口徑平均-6.0%的業(yè)績(jī)。全年共實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷(xiāo)售面積376.4萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)4.8%，均價(jià)方面與2020年基本持平。

??浙江省銷(xiāo)售貢獻(xiàn)下降但占比仍超五成，泛長(zhǎng)三角區(qū)域銷(xiāo)售提升。從企業(yè)披露的銷(xiāo)售金額分布來(lái)看，企業(yè)重點(diǎn)布局的“1+1”，即浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域仍然存貢獻(xiàn)了9成的業(yè)績(jī)，不過(guò)分布較2020有所變動(dòng)。其中浙江省內(nèi)占比下滑近10個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)杭州、紹興仍是企業(yè)銷(xiāo)售貢獻(xiàn)最為突出的城市，分別實(shí)現(xiàn)了154.9和123.3億元的銷(xiāo)售額，合計(jì)占企業(yè)銷(xiāo)售總額比例達(dá)34.6%。而泛長(zhǎng)三角地區(qū)占比則同比上升9.2個(gè)百分點(diǎn)（包含上海市、山東省、江蘇省、安徽省以及江西省），主要是企業(yè)2020年新進(jìn)的合肥、南通、宿遷、濟(jì)南等貢獻(xiàn)較多。泛長(zhǎng)三角以外城市中，呼和浩特一城對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)占比達(dá)4.0%。

??02

??投資

??拿地力度收縮，聚焦浙江省和泛長(zhǎng)三角

??權(quán)益拿地銷(xiāo)售比0.22，新增土儲(chǔ)超8成位于浙江省。2021年祥生控股集團(tuán)憑借招拍掛、收并購(gòu)以及合作開(kāi)發(fā)、城市更新和產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)的多元拿地方式共新增20幅土地，新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)180.7億元，權(quán)益土儲(chǔ)建面291.4萬(wàn)平方米。以權(quán)益金額口徑計(jì)，企業(yè)全年拿地銷(xiāo)售比為0.22，較2020年的0.43下降明顯，也低于百?gòu)?qiáng)房企全口徑平均拿地銷(xiāo)售比0.25?？v觀(guān)全年投資節(jié)奏，上半年祥生拿地較為積極，但步入下半年明顯收縮，僅在8月和9月新增兩幅土地。在投資布局上，企業(yè)始終堅(jiān)持“1+1+X”的策略，即立足浙江省，深耕長(zhǎng)三角，并選擇性布局高增長(zhǎng)的潛力城市，全年拿地均位于浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域，其中浙江省更是占比達(dá)到了83%，相較2020年而言提升了近14個(gè)百分點(diǎn)。

??03

??土儲(chǔ)

??滿(mǎn)足2-3年所需，近9成集中浙江及泛長(zhǎng)三角

??深耕泛長(zhǎng)三角區(qū)域，土儲(chǔ)可滿(mǎn)足2-3年左右去化需求。截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)共擁有權(quán)益土儲(chǔ)2087.8萬(wàn)平方米，較期初下降10.8%，按照企業(yè)2021年的銷(xiāo)售去化速度推算，可以滿(mǎn)足企業(yè)2-3年左右去化需求。區(qū)域布局上集中在以浙江省為中心的泛長(zhǎng)三角區(qū)域，按權(quán)益建筑面積口徑，浙江省占比50.3%，其他泛長(zhǎng)三角區(qū)域37.2%，合計(jì)占比接近9成。

??04

??盈利

??營(yíng)業(yè)收入同比下降，盈利能力待提升

??地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)收入同比下降，營(yíng)收同比下滑。2021年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收437.2億元，同比下降6.3%，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入435.6億元，同比下降6.3%，貢獻(xiàn)了企業(yè)99.6%的營(yíng)收。多元業(yè)務(wù)而言，管理咨詢(xún)服務(wù)業(yè)務(wù)收入同比下降22.5%，物業(yè)租賃業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)95.1%，但整體業(yè)務(wù)收入規(guī)模仍小，占整體營(yíng)收的比例仍然較低。

??毛利大幅下滑，歸母凈利潤(rùn)為負(fù)，盈利能力待提升。2021年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)45.7億元，較去年同期下降45.8%，整體毛利率10.5%，較2020年下降7.6個(gè)百分點(diǎn)。整體凈利潤(rùn)4.8億元，同比下降84.3%，整體凈利率1.1%。根據(jù)企業(yè)年報(bào)，主要是由于面對(duì)行業(yè)下行的沖擊，集團(tuán)為提高資金流動(dòng)性對(duì)三四線(xiàn)項(xiàng)目進(jìn)行了打折銷(xiāo)售。歸母凈利方面，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-2.2億元。

??05

??償債

??短期償債壓力較大，需加速盤(pán)活資產(chǎn)

??現(xiàn)金短債比0.49，美元債利息出現(xiàn)逾期，長(zhǎng)短債比0.99仍需優(yōu)化。截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)共持有現(xiàn)金84.5億元，較期初下降65.2%，現(xiàn)金短債比降至0.49，難以覆蓋短期債務(wù)。并且在3月21日，祥生控股集團(tuán)發(fā)布公告稱(chēng)，公司未能按期支付2億美元債的1200萬(wàn)美元利息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。長(zhǎng)短債比方面較期初進(jìn)一步下降至0.99。

       合作杠桿持續(xù)加大，應(yīng)付類(lèi)債務(wù)1規(guī)模較期初下降。隱性債務(wù)方面，由于近年祥生持續(xù)擴(kuò)大合作力度，其合作杠桿也有明顯提升，截止至2021年底，企業(yè)少數(shù)股東權(quán)益首次超過(guò)母公司所有者權(quán)益，合作杠桿2達(dá)到了2.20。在應(yīng)付類(lèi)債務(wù)控制上，整體應(yīng)付類(lèi)債務(wù)總額為220.6億元，較2020年底下降了15.2%。

??凈負(fù)債率、剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率仍未達(dá)標(biāo)，屬于紅檔房企。截止至2021年底，祥生控股集團(tuán)的凈負(fù)債率為153.0%，超出監(jiān)管要求的100%，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率雖維持下降趨勢(shì)，但77.5%的剔預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率距離監(jiān)管要求的70%仍有一段距離。目前企業(yè)三道紅線(xiàn)指標(biāo)均超出監(jiān)管要求，屬于紅檔房企。融資成本方面，截止至2021年底企業(yè)平均融資成本約為8.8%,較2020年底下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)一步得到改善。