??導(dǎo)語

??剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)并非是退出房地產(chǎn)，在集團(tuán)內(nèi)部騰挪，對于集團(tuán)而言，資產(chǎn)還在，負(fù)債仍在。

??◎  文 / 房玲、易天宇

??7月10日，冠城大通公告稱，擬將持有的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債轉(zhuǎn)讓至公司控股股東（或?qū)嵖厝酥付ǖ年P(guān)聯(lián)公司）。據(jù)了解，除冠城大通外，2024年來已有華遠(yuǎn)地產(chǎn)、美的置業(yè)、格力地產(chǎn)等多家上市房企陸續(xù)剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)資產(chǎn)。當(dāng)前，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)越來越被資本市場視為“累贅”，房企或許只有剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)，才能更好地在資本市場中講好故事。

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??多家企業(yè)資產(chǎn)重組仍處籌劃階段
資本市場反應(yīng)積極、股價多次漲停

??2024年4月華遠(yuǎn)地產(chǎn)最先披露籌劃資產(chǎn)重組公告，擬將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債轉(zhuǎn)讓至其控股股東華遠(yuǎn)集團(tuán)，并采取現(xiàn)金方式交易。此后7月17日，華遠(yuǎn)地產(chǎn)再次披露進(jìn)展，交易所涉及的審計、評估已經(jīng)完成了大部分現(xiàn)場工作，但相關(guān)各方暫時還沒有簽署正式交易文件。與華遠(yuǎn)地產(chǎn)類似，計劃將房地產(chǎn)業(yè)務(wù)一次性整體剝離給集團(tuán)的還有冠城大通及美的置業(yè)，其中冠城大通同樣采用現(xiàn)金支付方式，不涉及股份發(fā)行，不影響股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，且同樣處于籌劃階段。

??而美的置業(yè)進(jìn)展較快，6月23日，美的置業(yè)在港交所公告，擬將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)進(jìn)行內(nèi)部重組，由私人公司持有該業(yè)務(wù)，同時通過實物分派私人公司股份+現(xiàn)金選擇權(quán)的方式將私人公司從上市公司剝離，即有美的置業(yè)股票的股東如不參與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)股權(quán)的實物分派，可選擇對等的現(xiàn)金分派，每股現(xiàn)金分派金額為5.9港元。根據(jù)美的置業(yè)的預(yù)計時間表，將于2024年10月18日完成實物派發(fā)。

??與之不同的是，格力地產(chǎn)選擇了分期逐步退出房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，此次格力地產(chǎn)重組方案擬置出的是上海、重慶、三亞等地相關(guān)房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債及上市公司相關(guān)對外債務(wù)，并置入珠海免稅集團(tuán)不低于51%股權(quán)。根據(jù)2023年格力地產(chǎn)的年報顯示，格力地產(chǎn)房地產(chǎn)收入貢獻(xiàn)主要集中在珠海地區(qū)，期內(nèi)珠海項目結(jié)轉(zhuǎn)收入金額約達(dá)28億元，占總營業(yè)收入的59%，而此次業(yè)務(wù)置出并未有涉及珠海的開發(fā)業(yè)務(wù)。

??從消息釋放后的資本市場反應(yīng)來看，華遠(yuǎn)地產(chǎn)于4月27日（周六）發(fā)布重組公告后，就曾連續(xù)獲得三個漲停板，股價從26日的收盤價1.14元/股上漲至5月6日的1.52元/股。而美的置業(yè)6月23日（周天）發(fā)布消息后，次日股價漲幅達(dá)69.87%。格力地產(chǎn)7月7日（周天）發(fā)布相關(guān)公告后，次日也同樣漲停，9日股價繼續(xù)上漲，漲幅達(dá)到10.08%。

??值得關(guān)注的是，除格力地產(chǎn)外，其他三家企業(yè)的總市值均低于其2023年的凈資產(chǎn)，其中美的置業(yè)總市值更是遠(yuǎn)低于其超500億的凈資產(chǎn)。美的置業(yè)大股東選擇以較高的溢價（5.9港元/股，較公告日前收市價溢價約57.33%）私有化房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，從側(cè)面也反應(yīng)了大股東認(rèn)為美的置業(yè)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)仍屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但對企業(yè)估值的理解，屬于仁者見仁智者見智，從資本市場的角度來看，更重要的是美的置業(yè)剝離了其高負(fù)債、利潤持續(xù)收縮的地產(chǎn)業(yè)務(wù)，減少了未來的不確定性。

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??剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)并非退出房地產(chǎn)
關(guān)聯(lián)性風(fēng)險依然存在

??對于部分房企而言，剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)更像是迫不得已的選擇。與美的置業(yè)過去三年凈利潤均為正收益不同，冠城大通、格力地產(chǎn)及華遠(yuǎn)地產(chǎn)的凈利潤均出現(xiàn)了至少兩年以上的虧損。尤其是華遠(yuǎn)地產(chǎn)，連續(xù)三年凈利潤均為虧損，累積凈利潤虧損超70億元，接近觸及“最近三個會計年度扣除非經(jīng)常性損益前后凈利潤孰低者均為負(fù)值，且最近一年審計報告顯示公司持續(xù)經(jīng)營能力存在不確定性”的規(guī)定，站在了A股披星戴帽的邊緣。

??細(xì)看華遠(yuǎn)地產(chǎn)虧損的原因，資產(chǎn)減值損失是主要原因。2023年華遠(yuǎn)地產(chǎn)毛利潤約23.68億，但期內(nèi)資產(chǎn)減值就高達(dá)18.5億，其中重慶春風(fēng)度及石家莊昆侖賦就分別計提了超5億的計提存貨跌價準(zhǔn)備。除華遠(yuǎn)地產(chǎn)外，美的置業(yè)計提了41.21億的資產(chǎn)減值，美的置業(yè)自2018年就開始持續(xù)計提資產(chǎn)減值，在2018至2023年的六年內(nèi)累積計提了超百億的資產(chǎn)減值。

??在未來銷售市場仍不明朗的當(dāng)下，將持續(xù)虧損的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行剝離，能夠讓上市企業(yè)的財務(wù)報表更加好看，尤其是處于披星戴帽邊緣的原地產(chǎn)股能夠繼續(xù)保住自身的上市地位。

??從剝離后的預(yù)計結(jié)果來看，四家企業(yè)的營收規(guī)模都將面臨較大的收縮。四家企業(yè)的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入均占到了總營收的重要比重，其中美的置業(yè)和華遠(yuǎn)地產(chǎn)占比更是達(dá)到了97%及98%。冠城大通的電磁線業(yè)務(wù)占比為57%，在地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)剝離后仍能維持一定的營收規(guī)模。格力地產(chǎn)采用資產(chǎn)置換的方式收購珠海免稅，免稅業(yè)務(wù)或能支撐起部分營收規(guī)模。而美的置業(yè)及華遠(yuǎn)地產(chǎn)，一個是保留物管、商業(yè)、地產(chǎn)科技、建設(shè)項目管理等原有業(yè)務(wù)；一個是聚焦代建、酒店經(jīng)營、資產(chǎn)管理與運(yùn)營、物業(yè)管理、城市運(yùn)營服務(wù)等業(yè)務(wù)，鑒于原地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入占比較大，預(yù)計剝離后的營收規(guī)模將大幅收縮。

??從另一方面來看，上市企業(yè)剝離房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，并非是退出了房地產(chǎn)，更多是在集團(tuán)內(nèi)部騰挪。對于集團(tuán)而言，資產(chǎn)還在，負(fù)債仍在，相關(guān)的風(fēng)險及問題依然存在。尤其需要關(guān)注是，剝離后以與原地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)具有高度關(guān)聯(lián)的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)為主要經(jīng)營方向的企業(yè)。一方面在業(yè)務(wù)拓展上，高度依賴地產(chǎn)開發(fā)的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，是否具有獨(dú)立發(fā)展的能力，且原地產(chǎn)開發(fā)公司是否是輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的最大單一客戶等；另一方面，與原地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)之間的關(guān)聯(lián)交易是否密切，從而存在一定的信用風(fēng)險。事實上，將高負(fù)債的地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)從上市平臺剝離，雖然讓財務(wù)報表更好看，但也會讓相關(guān)風(fēng)險更加隱蔽。

??整體來看，當(dāng)下被資本市場視為“累贅”的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，已不再具有吸引融資的能力。此時，企業(yè)選擇剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，置換或保留其他業(yè)務(wù)，才能給資本市場帶來更多想象空間。對于大多數(shù)的上市房企而言，并不擁有一個具有多元化業(yè)務(wù)且實力強(qiáng)大的母公司集團(tuán)作為背靠，騰籠換鳥、資產(chǎn)剝離對于大多數(shù)房企并不具有可行的借鑒意義。