[克而瑞]中海地產(chǎn)：財(cái)務(wù)穩(wěn)健下，保持銷(xiāo)售投拓加碼

??克而瑞研究中心  房玲、易天宇

??導(dǎo)讀

??投資加碼下，銷(xiāo)售保持兩位數(shù)增長(zhǎng)；財(cái)務(wù)穩(wěn)健，未觸紅線，借貸成本僅3.8%。

??【銷(xiāo)售增長(zhǎng)13%至3607億元，未來(lái)五年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)】2020年中海地產(chǎn)（含聯(lián)營(yíng)合營(yíng)公司）共實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額為3607.23億元，同比增長(zhǎng)12.5%；銷(xiāo)售面積1917.31萬(wàn)平米，同比增長(zhǎng)6.8%。從歷年增速來(lái)看，2018、19年中海銷(xiāo)售規(guī)模開(kāi)始提速，同比增長(zhǎng)分別為30%、25%，2020年中海銷(xiāo)售增速有所放緩至12.5%。在下一個(gè)十四五規(guī)劃中，中海副主席羅亮表示，未來(lái)5年銷(xiāo)售規(guī)模會(huì)達(dá)到每年兩位數(shù)的增長(zhǎng)。 

??【2021年投資預(yù)算達(dá)1650億，超大型項(xiàng)目需關(guān)注運(yùn)營(yíng)】2020年中海地產(chǎn)（不包括中海宏洋）共新增拿地1348.67萬(wàn)平方米，同比上升18%；權(quán)益拿地總價(jià)達(dá)1318.4億元，對(duì)應(yīng)新增貨值約2741.7億元；2021年新增土儲(chǔ)權(quán)益投資預(yù)算為1650億，同比增長(zhǎng)25%，預(yù)計(jì)將更好支撐未來(lái)銷(xiāo)售增長(zhǎng)。此外，中海地產(chǎn)繼續(xù)維持較高的權(quán)益比例，權(quán)益建筑面積占比達(dá)到了95%，較低的合作比例或會(huì)帶來(lái)規(guī)模發(fā)展較慢等問(wèn)題。期內(nèi)，中海地產(chǎn)通過(guò)藍(lán)海戰(zhàn)略，獲取多個(gè)超大型項(xiàng)目，未來(lái)應(yīng)同時(shí)需注意超大項(xiàng)目相應(yīng)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)等問(wèn)題。

??【營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)14%，盈利水平略下滑但仍處前列】2020年中海地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入為1857.90億元，同比增長(zhǎng)14%。雖然營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)較快，毛利潤(rùn)僅同比微增1.34%至558.21億元，毛利率也同比下滑3.6個(gè)點(diǎn)至30.05%。此外由于期內(nèi)其他收入同比增長(zhǎng)141%至63.63億元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12%，達(dá)477.09億元；凈利率為25.68%，較2020年微降0.44個(gè)百分點(diǎn)。歷年看，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)緩慢，主要由于過(guò)去幾年銷(xiāo)售規(guī)模增速較慢所致，在此背景下，2017年中海的凈利潤(rùn)規(guī)模已被萬(wàn)科、恒大趕超，未來(lái)或還將陸續(xù)被其他龍頭企業(yè)所趕超。

??【平均借貸成本僅3.8%，未觸及紅線歸屬綠檔】2020年中海地產(chǎn)的加權(quán)平均融資成本僅為3.80%，同比繼續(xù)下降0.41個(gè)百分點(diǎn)，處于行業(yè)極低水平。此外中海地產(chǎn)的負(fù)債指標(biāo)也十分優(yōu)異，未觸及任何紅線，屬于綠檔企業(yè)。2020年中海持有現(xiàn)金達(dá)1104.69億元，較年初上升了16%；現(xiàn)金短債比2.52、長(zhǎng)短期債務(wù)比3.86。凈負(fù)債率較2019年略有下降，為31.22%，處于40%以下的行業(yè)較低水平；此外扣除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為53%。穩(wěn)健的財(cái)務(wù)情況以及較低的杠桿率，能夠讓中海在當(dāng)前環(huán)境下?lián)碛懈噘?gòu)地機(jī)遇，為未來(lái)加速擴(kuò)張打下基礎(chǔ)。

??01 銷(xiāo)售

??銷(xiāo)售增長(zhǎng)13%至3607億元
??未來(lái)五年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)

??2020年中海地產(chǎn)（含聯(lián)營(yíng)合營(yíng)公司）共實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額為3607.23億元，同比增長(zhǎng)12.5%；銷(xiāo)售面積1917.31萬(wàn)平米，同比增長(zhǎng)6.8%；銷(xiāo)售均價(jià)18814元/平米，同比增長(zhǎng)5.29%。

??從歷年增速來(lái)看，2018、19年中海銷(xiāo)售規(guī)模開(kāi)始提速，同比增長(zhǎng)分別為30%、25%；2020年中海銷(xiāo)售增速有所放緩至12.5%，但在克而瑞全口徑排名中從第7升至第6位。在下一個(gè)十四五規(guī)劃中，中海副主席羅亮表示，未來(lái)5年銷(xiāo)售規(guī)模會(huì)達(dá)到每年兩位數(shù)的增長(zhǎng)。

??02 投資

??2021年投資預(yù)算達(dá)1650億
??超大型項(xiàng)目需關(guān)注運(yùn)營(yíng)

??2020年中海地產(chǎn)繼續(xù)保持較為積極的拿地態(tài)勢(shì)，其中中海地產(chǎn)（不包括中海宏洋）于內(nèi)地 30 個(gè)城市及香港新增64 幅土地，共新增拿地建面1348.67萬(wàn)平方米，同比上升18%；拿地總價(jià)為1357.93億元，同比下降9%，權(quán)益拿地總價(jià)達(dá)1318.4億元，對(duì)應(yīng)新增貨值約2741.7億元；2021年新增土儲(chǔ)權(quán)益投資預(yù)算為1650億，同比增長(zhǎng)25%，將更好支撐未來(lái)銷(xiāo)售增長(zhǎng)。此外，中海宏洋新增拿地建筑面積1156.92萬(wàn)平方米，拿地總價(jià)462.33億元，分別同比增長(zhǎng)87%、66%。

??2020年中海地產(chǎn)在新增拿地方面繼續(xù)維持較高的權(quán)益比例，權(quán)益建筑面積占比達(dá)到了95%，較2019年全年增加了2.8個(gè)百分點(diǎn)。獨(dú)立運(yùn)作雖然能夠?qū)崿F(xiàn)財(cái)務(wù)并表、便于管控提升利潤(rùn)空間等好處，但較低的合作比例或會(huì)帶來(lái)規(guī)模發(fā)展較慢等問(wèn)題。

??此外2020年，中海地產(chǎn)還推進(jìn)了藍(lán)海戰(zhàn)略，持續(xù)拓展城市更新、舊城改造、地鐵上蓋等大型綜合體項(xiàng)目。新獲取的超大型項(xiàng)目，如上海紅旗村項(xiàng)目、武漢漢陽(yáng)建橋項(xiàng)目、太原綜改區(qū)項(xiàng)目、上海建國(guó)東路項(xiàng)目等，每個(gè)項(xiàng)目的貨值均達(dá)數(shù)百億元。2020年，中海地產(chǎn)通過(guò)藍(lán)海戰(zhàn)略，新增權(quán)益拿地金額達(dá)327.3 億元，占全年權(quán)益拿地金額（不包括中海宏洋）的24.8%。雖然超大項(xiàng)目能在一定程度上支撐起銷(xiāo)售體量，實(shí)現(xiàn)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，但同時(shí)需注意相應(yīng)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)等問(wèn)題。

??截止2020年底，中海地產(chǎn)（不含中海宏洋）擁有土地儲(chǔ)備6179萬(wàn)平方米（權(quán)益5236萬(wàn)平方米），較年初微降5.26%；中海宏洋擁有土地儲(chǔ)備3011萬(wàn)平方米（權(quán)益2662萬(wàn)平方米），較年初增長(zhǎng)25.41%；合計(jì)擁有土地儲(chǔ)備達(dá)到9190萬(wàn)平米，較年初微增約3%。

??從拿地結(jié)構(gòu)來(lái)看，2020年中海地產(chǎn)主要于環(huán)渤海及中西部拿地較多，占比分別為40%及27%。從城市能級(jí)來(lái)看，中海地產(chǎn)于一二線新增拿地占比為57%，三四線的占比為43%。具體城市中，太原、株洲、武漢、北京的拿地規(guī)模均超100萬(wàn)平米，其中太原的新增建面達(dá)到了約241萬(wàn)平米，占到了總量的9.62%，為全年拿地最多的城市。

??03 盈利

??營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)14%
??盈利水平略下滑但仍處前列

??2020年中海地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入為1857.90億元，同比增長(zhǎng)14%。雖然營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)較快，毛利潤(rùn)僅同比微增1.34%至558.21億元，毛利率也同比下滑3.6個(gè)點(diǎn)至30.05%。此外由于期內(nèi)其他收入同比增長(zhǎng)141%至63.63億元（主要為外幣匯兌收益扭虧為盈，達(dá)31.12億元），凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12%，達(dá)477.09億元；凈利率為25.68%，較2020年微降0.44個(gè)百分點(diǎn)，但仍屬行業(yè)較高水平。

??值得注意的是，作為中海最為看重的凈利潤(rùn)規(guī)模，歷年增長(zhǎng)較為緩慢，2018年、2019年分別增長(zhǎng)6%、9%；雖然2020年凈利潤(rùn)規(guī)模同比增長(zhǎng)12%，但主要由于外幣匯兌收益增加，并不具有可持續(xù)性。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)緩慢，主要由于過(guò)去幾年中海的銷(xiāo)售規(guī)模增速較慢，從而導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收規(guī)模上漲乏力。在此背景下，2017年中海的凈利潤(rùn)規(guī)模已被萬(wàn)科、恒大趕超，未來(lái)或還將陸續(xù)被其他龍頭企業(yè)所趕超。

??04 負(fù)債

??平均借貸成本僅3.8%
??未觸及紅線歸屬綠檔

??歷年來(lái)，中海地產(chǎn)的綜合借貸成本始終維持在較低水平。2020年3月，中海地產(chǎn)發(fā)行了10億美元擔(dān)保債券，利率區(qū)間僅為2.375%-3.125%。2020年4月，中海又發(fā)行了37億的商業(yè)廣場(chǎng)CMBS，票面利率僅2.5%，為國(guó)內(nèi)首單、發(fā)行規(guī)模最大、發(fā)行利率最低的綠色CMBS 項(xiàng)目。

??2020年中海地產(chǎn)的加權(quán)平均融資成本僅為3.80%，相比2019年的4.21%繼續(xù)下降了0.41個(gè)百分點(diǎn)，處于行業(yè)極低水平。值得注意的是，2021年1月中海地產(chǎn)再次發(fā)行了15億的中期票據(jù)，票面利率僅3.35%，低于2020年的綜合借貸成本，預(yù)計(jì)未來(lái)中海融資成本仍有下降空間。

??此外中海地產(chǎn)的負(fù)債指標(biāo)也十分優(yōu)異，未觸及任何紅線，屬于綠檔企業(yè)。2020年中海持有現(xiàn)金達(dá)1104.69億元，較年初上升了16%；現(xiàn)金短債比2.52、長(zhǎng)短期債務(wù)比3.86。凈負(fù)債率較2019年略有下降，為31.22%，處于40%以下的行業(yè)較低水平；此外資產(chǎn)負(fù)債率為60.1%，扣除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為53%。穩(wěn)健的財(cái)務(wù)情況以及較低的杠桿率，能夠讓中海在當(dāng)前環(huán)境下?lián)碛懈噘?gòu)地機(jī)遇，為未來(lái)加速擴(kuò)張打下基礎(chǔ)。