[克而瑞]德信中國：銷售投資積極，但需提高合作權(quán)益

??導 讀

??銷售增長，積極拓儲，全年拿地銷售比0.59。盈利指標處合理水平，但需提升拿地權(quán)益，控制融資成本和負債水平。

??【業(yè)績上漲，平均銷售均價提升】2020年，德信中國實現(xiàn)全口徑銷售金額635億元，同比增長40.9%，大幅領(lǐng)先百強房企平均12.4%的銷售業(yè)績增速。合約銷售面積311.4萬平方米，合約銷售均價20401.4元/平方米，同比上升11.4%。2020年綜合去化率80%，完成21年800億銷售目標壓力不大。 

??【持續(xù)積極拿地，需提升權(quán)益占比】2020年德信中國仍然大幅擴張土地投資，全年取得40幅地塊，新增土儲投資總額374億元，同比增長26.8%，新增土儲建面540萬平方米。拿地銷售比0.59。雖然企業(yè)整體的拿地力度較大，但是拿地權(quán)益占比仍然較低，新增拿地金額權(quán)益占比43.5%，新增合作項目的拿地數(shù)目占比達98%，40個新增項目中僅1個為全資。 

??【持續(xù)提升土儲能級，聚焦深耕長三角】截至2020年德信擁有總土地儲備1626萬平方米，較2019年年末增長21.1%。按照目前企業(yè)的開發(fā)節(jié)奏，能夠滿足2-3年的發(fā)展需要。一二線城市的土儲占比持續(xù)擴大，一線城市占比較上年提升1個百分點，二線城市占比過半，較上年末上升7個百分點至54%。區(qū)域布局方面，企業(yè)持續(xù)深耕長三角城市群，2020年長三角區(qū)域占比83%，中西部占比15%，另外2%布局為珠三角廣州、佛山兩城。 

??【營收規(guī)模上漲，歸母凈利占比不足六成】2020年德信實現(xiàn)營業(yè)收入156.7億元，同比大幅增長64.7%，其中物業(yè)開發(fā)的收入為155.5億元，同比增長約64.6%，占集團總收入的99.2%。毛利潤39.02億元，同比上漲27.55%。毛利率24.9%，較上年同期下降了7.25個百分點。凈利率14.43%，下降9.29個百分點。歸母凈利率7.61%，較上年下滑8.75個百分點，主要由于歸母凈利潤占比進一步下降，只占總利潤的52.7%，這與德信并表的項目權(quán)益占比低有較大關(guān)系。 

??【持續(xù)改善債務結(jié)構(gòu)，融資成本有待優(yōu)化】在負債控制方面，截至2020年末，德信中國持有現(xiàn)金156.5億元，同比大幅增長63.5%，現(xiàn)金短債比提升至1.8，長短債比1.9，債務結(jié)構(gòu)有所改善。凈負債率為75%，較年初上漲6.3個百分點，維持在安全線水平內(nèi)。融資成本較高，此外剔除預售賬款后資產(chǎn)負債率為74.2%，仍超閾值，“三條紅線”處于黃檔水平。

??
??01銷 售

??銷售：業(yè)績逆勢上漲

??平均銷售均價提升

??銷售增速40.9%，大幅領(lǐng)先百強房企平均水平。2020年德信中國實現(xiàn)全口徑銷售金額635億元，同比增長40.9%，大幅領(lǐng)先百強房企平均12.4%的銷售業(yè)績增速，也遠高于年初設定的20%-30%的目標增長率。合約銷售面積311.4平方米，同比增長26.5%；平均銷售均價20401.4元/平方米，同比上升11.4%。銷售均價的提升一方面是由于德信持續(xù)布局高能級城市，另一方面則是迭代升級產(chǎn)品系列，高端產(chǎn)品系列擴容，增加云璟系產(chǎn)品。策略定位、高品質(zhì)產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢為德信的合約銷售增長和高銷售均價提供持續(xù)支撐。2021年德信的銷售目標為800億元，目前可售貨值接近1300億元，按照德信2020年80%的綜合去化率，完成銷售目標壓力不大。

??02投 資

??持續(xù)積極拿地

??需提升權(quán)益占比

??拿地銷售比0.59，持續(xù)較高投拓力度。2020年德信中國仍然大幅擴張土地投資，全年取得40幅地塊，新增土儲投資總額374億元，同比增長26.8%，新增土儲建面540萬平方米。拿地銷售比0.59，依舊保持較高水平。2020年新增土地成本6931元/平方米，較2019年全年新增土地成本上升11.5%，主要由于德信布局較多集中于一二線及長三角強三線城市，如上海、溫州等拿地成本都在17000元/平方米左右，推高拿地均價。不過相比目前20401元/平方米的銷售均價，在進一步強化產(chǎn)品線和產(chǎn)品系的情況下，仍能夠保持充足的利潤空間。

??新增拿地金額權(quán)益占比44%。雖然企業(yè)整體的拿地力度較大，但是拿地權(quán)益占比仍然較低。根據(jù)披露，2020年新增土儲金額的權(quán)益占比為43.5%，雖然較2019年的37.8%有較高提升，但是仍不及5成，處于行業(yè)較低水平。另外新增合作項目的拿地數(shù)目占比達98%，40個新增項目中僅1個為全資。雖然合作開發(fā)能夠幫助企業(yè)規(guī)模實現(xiàn)迅速擴張，但是長遠來看，這種大量合作的模式對企業(yè)操盤、營銷等能力提升作用有限，稀釋歸母凈利率等，在行業(yè)競爭持續(xù)加劇的環(huán)境之下企業(yè)內(nèi)功得不到修煉，仍需適當調(diào)整權(quán)益比例。

??持續(xù)深耕長三角區(qū)域，聚焦一二線及強三線城市。布局上，長三角區(qū)域新增拿地金額占比達87%，中西部為10%，珠三角3%。2020年德信繼續(xù)在已進入的城市深耕，持續(xù)深化投資如杭州、寧波和溫州等長三角城市，珠三角、以及成渝雙城及武漢這類主要樞紐核心城市。收購美國新澤西州項目部分權(quán)益，拓展境外項目。城市能級方面，全年拿地主要位于二線城市，拿地金額占比68%，較2019年上升11個百分點。三四線城市拿地金額26%，主要布局在溫州及徐州這類前景較好的長三角城市。

??03土地儲備

??持續(xù)提升土儲能級

??聚焦深耕長三角

??土地儲備充足，持續(xù)提升土儲城市能級。截至2020年德信擁有總土地儲備1626萬平方米，較2019年年末增長21.1%。按照目前企業(yè)的開發(fā)節(jié)奏，能夠滿足2-3年的發(fā)展需要。隨著德信中國對一二線城市投資力度持續(xù)加大，總土儲的城市能級較2019年末有進一步提升，一二線城市的土儲占比持續(xù)擴大，一線城市布局包括上海和廣州兩城，占比較上年提升1個百分點，二線城市占比過半，較上年末上升7個百分點至54%，其中杭州土儲建面占總土儲比例達29%，為企業(yè)深耕城市；三四線城市占比降至43%，以溫州、徐州等長三角城市為主。區(qū)域布局方面，企業(yè)持續(xù)深耕長三角城市群，2020年長三角區(qū)域占比83%，中西部占比15%，另外2%布局為珠三角廣州、佛山兩城。

??04盈 利

??營收規(guī)模上漲

??盈利指標處于合理空間

??全年營收上漲64.7%。2020年德信實現(xiàn)營業(yè)收入156.7億元，同比大幅增長64.7%，德信著力打造高效運營，完善業(yè)務發(fā)展，延續(xù)至上市以來的營收規(guī)模持續(xù)高增長。其中物業(yè)開發(fā)的收入為155.5億元，同比增長約64.6%，占集團總收入的99.2%。

??毛利率24.9%，凈利率14.43%，較上年有所下滑。2020年德信中國實現(xiàn)毛利潤39.02億元，同比上漲27.6%，有關(guān)增加主要是由于銷售收入大幅增加。毛利率24.9%，較上年同期下降了7.3個百分點。企業(yè)期內(nèi)毛利潤大幅上升但毛利率反降，德信解釋由于2019年結(jié)轉(zhuǎn)的項目主要是2016地產(chǎn)市場上行周期的項目，相對利潤率更高；另一方面是公司調(diào)整運營模式，從追求較高毛利率調(diào)整為利潤和周轉(zhuǎn)效率的平衡。期內(nèi)凈利潤22.6億元，同比上漲0.17%；凈利率14.43%，下降9.29個百分點。歸母凈利率7.61%，較上年下滑8.75個百分點，主要由于歸母凈利潤占比進一步下降，只占總利潤的52.7%，這與德信并表的項目權(quán)益占比低有較大關(guān)系，需關(guān)注土儲權(quán)益問題。

??05負 債

??持續(xù)優(yōu)化債務結(jié)構(gòu)

??融資成本有待優(yōu)化

??債務結(jié)構(gòu)進一步改善，現(xiàn)金短債比2.22，長短債比2.12。截至2020年，德信中國持有現(xiàn)金156.5億元，同比大幅增長63.5%，現(xiàn)金短債比提升至1.79，現(xiàn)金可覆蓋短債，短期內(nèi)無償債風險。長短債比1.94，較去年同期提升0.26，債務結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。

??融資成本相對較高，剔預資產(chǎn)負債率超閾值。近年來德信中國降負債效果明顯，尤其是上市之后，其凈負債率水平得到了進一步優(yōu)化。雖然2020年德信仍持續(xù)拓張投資規(guī)模，但仍然維持了較為穩(wěn)健的債務水平。根據(jù)企業(yè)公告數(shù)據(jù)，截至2020年德信的凈負債率為75%，雖然較年初上漲6.3個百分點，但維持在安全線水平內(nèi)。融資成本方面，德信中國2020年沒有公布平均融資成本，經(jīng)過計算得全年平均融資成本約為8.5%[1]，其公布的境外2021年1月發(fā)行的優(yōu)先票據(jù)票息為9.95%，從2019年以來有所下降，但是相對于行業(yè)平均而言還是偏高，企業(yè)的融資能力需繼續(xù)增強。剔除預售賬款后資產(chǎn)負債率為74.2%，超出監(jiān)管規(guī)則不得高于70%的要求，“三條紅線”處于黃檔水平。