[克而瑞]融信中國：凈利潤虧損46億，運營風險巨大

??核心觀點

??【合約銷售同比下降53%，其中杭州跌幅達57%】2022上半年融信中國累計實現(xiàn)合約銷售額約387.37元，同比下降53%；權益銷售金額占比59%，相對較低。上海、杭州和福州，三個城市占到了銷售總額的59%，但僅上海合約銷售同比略漲2%；杭州同比跌幅最大，跌幅達57%，同比減少了超百億的銷售貢獻；此外福州同比跌幅也達32%。若對單個城市銷售過多依賴，也會提升整體企業(yè)的運營風險。

??【上半年未有拿地，總土儲權益偏低影響營收增長】2022上半年融信中國未有新增土儲，期末融信中國土地儲備的總建筑面積為2527萬平方米，較年初繼續(xù)下滑12%；其中1118萬平方米為持作出售已竣工物業(yè)，1319萬平方米在建及90萬平方米持作未來開發(fā)。已竣工待售占比相對較高，存貨去化壓力需注意；此外，待開發(fā)土儲的不足或會影響企業(yè)長期發(fā)展。值得注意的是，歷年融信中國總土儲的權益比例較低，2022上半年末融信總土儲的權益建面比例為60.11%。較低的權益比例會導致權益銷售增加緩慢，營收規(guī)模增長趨緩。

??【凈利潤虧損46億，后期運營面臨較大困難】2022上半年融信中國實現(xiàn)營業(yè)收入142.52億元，同比下降34%；其中，物業(yè)銷售收入達131.03億元，同比下滑37%，主要是由于期內交付面積降低了43%至90.80萬平方米。毛利潤同比下降91%至2.03億元，毛利率較年初下跌了9.48個百分點，僅為1.43%；凈利潤虧損45.7億元，主要是由于期內交付面積大幅下滑，且之前高價地結轉導致平均毛利率大幅下降，此外銷售費用、行政費用及財務費用規(guī)模均比去年同期有所大幅提升。除此之外，期內投資物業(yè)公平值虧損達14.30億元，其他虧損達10.19億元也都是導致凈利潤進一步虧損的原因。整體來看，企業(yè)面臨較大的運營風險。

??【兩筆美元債實質違約，流動性風險加劇】截止2022上半年，融信集團持有現(xiàn)金為161.66億元，同比下降26%；總有息負債同比下降37%至452.45億元。從三條紅線來看，2022上半年融信剔除預收賬款后的資產(chǎn)負債率為69.09%，凈負債率為69.75%，較年初上升約3.33個百分點；現(xiàn)金短債比1.08，扣除限制性現(xiàn)金后的現(xiàn)金短債比為0.75，短期內仍具有較大償債壓力。值得注意的是，融信2022年6月有兩筆美元債，未能于30天寬限期內支付利息構成違約，將進一步加大其后續(xù)融資壓力，使得風險擴大。融信表示，將持續(xù)與金融機構磋商，并加快開發(fā)中以及已竣工物業(yè)的預售及銷售，同時采取措施控制行政成本及節(jié)約資本開支；尋求新的解決方案。

      01銷售

??合約銷售同比下降53%

??其中杭州跌幅達57%

??2022上半年，融信中國累計實現(xiàn)合約銷售額約387.37元，同比下降53%；合約建筑面積約173.30平方米，同比下降57%；平均合約售價約為22353元/平方米，同比略上升9%。2022上半年，融信中國的權益銷售金額占比為59%，權益銷售比相對較低。

??從銷售的城市分布來看，上海、杭州和福州，三個城市占到了銷售總額的59%。其中，上海的銷售金額為98.46億元，占總銷售的25%；杭州銷售規(guī)模為80.20億元，占總銷售21%；福州銷售規(guī)模51.0億元，占比13%。值得注意的是，融信深耕的這三座城市，僅有上海合約銷售同比略漲2%；杭州同比跌幅最大，跌幅達57%，同比減少了超百億的銷售貢獻；此外福州同比跌幅也達32%。雖然布局高能級核心城市，在一定程度上能夠保證項目去化，但同時由于這些核心城市的限價政策，會影響企業(yè)的利潤率；此外，若對單個城市銷售過多依賴，也會提升整體的運營風險。

??02投資

??上半年未有拿地

??總土儲權益偏低影響營收增長

??為了保障企業(yè)現(xiàn)金流，2022上半年融信中國未有新增土儲。截止2022上半年，融信中國土地儲備的總建筑面積為2527萬平方米，較年初繼續(xù)下滑12%；權益建面約1519萬平方米，同比下滑8%，權益占比60%。從土地儲備開發(fā)狀態(tài)來看，1118萬平方米為持作出售已竣工物業(yè)，1319萬平方米在建及90萬平方米持作未來開發(fā)，已竣工待售占比相對較高，存貨去化壓力需注意；此外，待開發(fā)土儲的不足或會影響企業(yè)長期發(fā)展。在經(jīng)營及市場恢復正常后，應適當補充土地儲備，以保障企業(yè)穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。

??值得注意的是，歷年融信中國總土儲的權益比例較低，2022上半年末融信總土儲的權益建面比例為60.11%，較年初略上升2.8個百分點。較低的權益比例一方面會導致權益銷售增加緩慢，另一方面也會造成營收規(guī)模增長趨緩。

??03盈利

??凈利潤虧損46億

??后期運營面臨較大困難

??2022上半年融信中國實現(xiàn)營業(yè)收入142.52億元，同比下降34%；其中，物業(yè)銷售收入達131.03億元，同比下滑37%，主要是由于期內交付面積降低了43%至90.80萬平方米。其中福州交付建筑面積最多，達17.51萬平米，同比增長72%，占比19%；而除福州、蘇州、漳州、莆田、嘉興的其他城市同比大幅下跌82%至22萬平方米。

??從利潤表現(xiàn)來看，毛利潤同比下降91%至2.03億元，毛利率較年初下跌了9.48個百分點，僅為1.43%；凈利潤虧損45.7億元，歸母凈利潤虧損44.29億元。凈利潤虧損，主要是由于期內交付面積大幅下滑，且之前高價地結轉導致平均毛利率大幅下降，此外銷售費用、行政費用及財務費用規(guī)模均比去年同期有所大幅提升。除此之外，期內投資物業(yè)公平值虧損達14.30億元，其他虧損達10.19億元也都是導致凈利潤進一步虧損的原因。整體來看，企業(yè)面臨較大的運營壓力。

??04償債

??兩筆美元債實質違約

??流動性風險加劇

??截止2022上半年，融信集團持有現(xiàn)金為161.66億元，同比下降26%；總有息負債同比下降37%至452.45億元。從三條紅線來看，上半年末凈負債率為69.75%，較年初上升約3.33個百分點；現(xiàn)金短債比1.08，扣除限制性現(xiàn)金后的現(xiàn)金短債比為0.75，具有較大資金壓力；剔除預收賬款后的資產(chǎn)負債率為69.09%。此外，2022上半年末融信的合聯(lián)營投資額達113.05億元，占歸母權益的82%，表外負債同樣也需關注。

??上半年融信中國未有發(fā)債，期內償付多筆到期公開債務，包括2022年2月及3月到期的2億美元、5億美元優(yōu)先票據(jù)，以及2022年3月及4月到期的12.25億元及10.5億元購房尾款ABS。但值得注意的是，2022年7月融信中國對兩筆公司債（19融信01、19融信02）進行展期，本金將展期在一年內進行支付，累計展期規(guī)模約21.5億元。但于2023年6月到期的8.1%優(yōu)先票據(jù)項下一筆金額為1279.8萬美元的利息，及于2023年12月到期的7.35%優(yōu)先票據(jù)項下一筆金額為1506.75萬美元的利息分別于2022年6月9日及2022年6月15日到期，而融信未能于30天寬限期內支付該利息。這將加大企業(yè)的再融資難度，流動性風險也將進一步加劇。

??融信中國表示，已盡最大努力減少各種不利因素對公司經(jīng)營的影響，但由于該狀態(tài)持續(xù)時間過長，集團的經(jīng)營及資金狀況已受到明顯影響、未來償債能力面臨較大的不確定性。同時，融信也在年報中披露，一將持續(xù)與金融機構磋商，以尋求新的融資來源；二將繼續(xù)采取措施加快開發(fā)中以及已竣工物業(yè)的預售及銷售，并加快回收未回收的銷售所得款項及其他應收款項；三為采取措施控制行政成本及節(jié)約資本開支；同時尋求新的解決方案。