[克而瑞]三條紅線新規(guī)下，房企“預(yù)收賬款”重要性凸顯

??8月底“三條紅線”的設(shè)立，對(duì)房企資金監(jiān)測(cè)和融資管制進(jìn)一步加強(qiáng)，限制了有息負(fù)債規(guī)模的增長(zhǎng)，企業(yè)通過(guò)增加有息杠桿大舉擴(kuò)張的路徑被切斷，特別是對(duì)于踩線房企來(lái)說(shuō)，調(diào)整財(cái)務(wù)杠桿、保增長(zhǎng)成為當(dāng)務(wù)之急。

??在財(cái)務(wù)杠桿限制下，轉(zhuǎn)向無(wú)息杠桿經(jīng)營(yíng)成為房企的一大突圍方向。商品房預(yù)售制所形成的預(yù)收賬款作為無(wú)息杠桿的主要來(lái)源，且與剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率、現(xiàn)金短債比三項(xiàng)指標(biāo)都有著直接或間接關(guān)聯(lián)，在房企經(jīng)營(yíng)中重要性顯現(xiàn)。

??01 “三條紅線”指標(biāo)與“預(yù)收賬款”均存在關(guān)聯(lián)

??從“三條紅線”的具體設(shè)置來(lái)看，主要集中在三項(xiàng)指標(biāo)管控上：剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%、凈負(fù)債率大于100%以及現(xiàn)金短債比小于1倍，主要是針對(duì)房企資金監(jiān)測(cè)和資產(chǎn)債務(wù)結(jié)構(gòu)的管控。我們可以發(fā)現(xiàn)，“預(yù)收賬款”與這三項(xiàng)指標(biāo)都有著直接或間接的關(guān)聯(lián)。

??一是，“預(yù)收賬款”具有良好的現(xiàn)金補(bǔ)給作用。我國(guó)商品房普遍采取預(yù)售制度，“預(yù)收賬款”是房企通過(guò)預(yù)售實(shí)際取得的房款，可以為房企帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的資金流入。因此，預(yù)售結(jié)果所產(chǎn)生的預(yù)收賬款，有助于改善企業(yè)流動(dòng)性，從而起到優(yōu)化相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的作用。

??二是，“預(yù)收賬款”能夠與有息負(fù)債形成互補(bǔ)效應(yīng)?！邦A(yù)收賬款”體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債上，根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則屬于企業(yè)流動(dòng)負(fù)債，但均為無(wú)息債務(wù)，并不影響有息負(fù)債規(guī)模。因此，通過(guò)增加預(yù)收賬款可以起到對(duì)沖有息負(fù)債需求，有利于控制有息負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)。

??三是，“預(yù)收賬款”意味著同等的現(xiàn)金回流，增加財(cái)務(wù)安全性，現(xiàn)金也能為未來(lái)潛在的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供保障。 

??我們通過(guò)對(duì)98家樣本房企分析發(fā)現(xiàn)，今年上半年整體預(yù)收賬款規(guī)模較2019年末增長(zhǎng)9.1%，而有息負(fù)債規(guī)模的增速為6.2%，且自2016年以來(lái)，預(yù)收賬款規(guī)模增長(zhǎng)均顯著高于有息負(fù)債。同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)近35%的樣本房企，預(yù)收賬款債務(wù)比（預(yù)收賬款/有息負(fù)債）大于1，也就意味著預(yù)收賬款（無(wú)息債務(wù)）高于有息債務(wù)。

??如碧桂園、萬(wàn)科、華潤(rùn)、保利為代表的頭部房企，品牌效應(yīng)、周轉(zhuǎn)效率、銷(xiāo)售能力在行業(yè)都占有顯著優(yōu)勢(shì)，在完成規(guī)模擴(kuò)張后，更傾向于借助預(yù)收賬款撬動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿，達(dá)到滿(mǎn)足經(jīng)營(yíng)資金需求和優(yōu)化財(cái)務(wù)指標(biāo)的目標(biāo)。其中，華潤(rùn)、保利近年來(lái)預(yù)收賬款債務(wù)比持續(xù)提升，有效地對(duì)沖了有息負(fù)債需求，從而達(dá)到財(cái)務(wù)杠桿穩(wěn)健的目標(biāo)，成為“三條紅線”管控下的綠色檔房企。

??02 預(yù)收賬款重要性凸顯 更加考驗(yàn)房企的運(yùn)營(yíng)管控能力

??隨著“三條紅線”的提出，進(jìn)一步收緊融資端，“預(yù)收賬款”作為最直接、快速的資金來(lái)源，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的重要性更加凸顯。我們預(yù)計(jì)今年預(yù)收賬款規(guī)模會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)，且對(duì)有息負(fù)債的替代效應(yīng)更高。在此趨勢(shì)下，會(huì)加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，更加考驗(yàn)房企的運(yùn)營(yíng)管控能力。

??一是，加快提升銷(xiāo)售能力。銷(xiāo)售能力是當(dāng)前市場(chǎng)去化回款的重要競(jìng)爭(zhēng)力之一。今年以來(lái)各大房企在銷(xiāo)售端發(fā)力，通過(guò)創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)策略、拓展線上銷(xiāo)售渠道、推出各類(lèi)優(yōu)惠活動(dòng)等方式加快推盤(pán)去化，如何在銷(xiāo)售環(huán)節(jié)脫穎而出是實(shí)現(xiàn)搶收的關(guān)鍵。

??二是，保證周轉(zhuǎn)力。快周轉(zhuǎn)是增加預(yù)售賬款最直接的途徑，從項(xiàng)目投資到項(xiàng)目結(jié)算，不僅考驗(yàn)房企的項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)能力，同時(shí)也考驗(yàn)供應(yīng)鏈質(zhì)量和穩(wěn)定性，房企在內(nèi)外部方面都應(yīng)加強(qiáng)控制，保證項(xiàng)目如期推進(jìn)。

??三是，提高項(xiàng)目品質(zhì)。項(xiàng)目推盤(pán)入市加速，買(mǎi)方市場(chǎng)強(qiáng)化，購(gòu)房者將更加重視產(chǎn)品本身。產(chǎn)品定位、品質(zhì)都將影響到市場(chǎng)去化表現(xiàn)，積極優(yōu)化產(chǎn)品線、提升產(chǎn)品力、保證項(xiàng)目按質(zhì)交付將為房企在市場(chǎng)謀取有利地位。

??03 現(xiàn)房銷(xiāo)售的預(yù)期仍然存在 房企應(yīng)做好充足應(yīng)對(duì)

??總的來(lái)說(shuō)，在行業(yè)增速放緩的背景下，疊加“三條紅線”管控，房企將更加重視預(yù)收賬款的重要性。但是，過(guò)度依賴(lài)預(yù)收賬款杠桿經(jīng)營(yíng)，無(wú)疑也會(huì)帶來(lái)一些風(fēng)險(xiǎn)。

??一方面，對(duì)于擴(kuò)張型房企來(lái)說(shuō)，在預(yù)售制下，大量比例利用預(yù)收賬款投資新項(xiàng)目，盡管會(huì)帶來(lái)規(guī)模的擴(kuò)張，但也可能會(huì)導(dǎo)致后續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)資金不足，影響項(xiàng)目施工進(jìn)度和結(jié)轉(zhuǎn)效率，從而產(chǎn)生違約風(fēng)險(xiǎn)。且擴(kuò)張型房企一般也是“雙高型”房企，即高預(yù)收賬款杠桿和高財(cái)務(wù)杠桿并行，這類(lèi)房企更要警惕杠桿風(fēng)險(xiǎn)。

??另一方面，隨著房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)發(fā)展成熟，政策基調(diào)轉(zhuǎn)“穩(wěn)”，行業(yè)發(fā)展由“增量”轉(zhuǎn)向“提質(zhì)”已是必然趨勢(shì)，預(yù)售制弊端已經(jīng)受到社會(huì)高度重視，并被不斷被提及和討論。我們認(rèn)為，這大概率將倒逼預(yù)售制改革或調(diào)整，現(xiàn)房銷(xiāo)售的預(yù)期也仍然存在，未來(lái)一旦進(jìn)行現(xiàn)房銷(xiāo)售，對(duì)房企的資金體系或有較大沖擊。特別是依賴(lài)預(yù)收賬款的房企，將面臨更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

??總結(jié)：

??在“三條紅線”新規(guī)下，財(cái)務(wù)杠桿受到限制，推動(dòng)房企更加重視無(wú)息杠桿經(jīng)營(yíng)?！邦A(yù)收賬款”在企業(yè)經(jīng)營(yíng)中起到重要作用，有助于“三條紅線”管控指標(biāo)的優(yōu)化目標(biāo)。

??當(dāng)前，房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)收款規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，且增速顯著高于有息負(fù)債規(guī)模，同時(shí)我們發(fā)現(xiàn)近35%的樣本房企對(duì)預(yù)收賬款的依賴(lài)性高于有息負(fù)債。隨著“三條紅線”的提出，進(jìn)一步收緊融資端，“預(yù)收賬款”在企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的重要性顯現(xiàn)，也更加考驗(yàn)房企的運(yùn)營(yíng)管控能力，房企需從銷(xiāo)售、周轉(zhuǎn)、產(chǎn)品力諸方面提升自身的競(jìng)爭(zhēng)力。

??但是，過(guò)度依賴(lài)預(yù)收賬款杠桿經(jīng)營(yíng)，無(wú)疑也會(huì)帶來(lái)一些風(fēng)險(xiǎn)。尤其是現(xiàn)房銷(xiāo)售的預(yù)期仍然存在，一旦進(jìn)行現(xiàn)房銷(xiāo)售，對(duì)房企的資金體系或有較大沖擊，特別是依賴(lài)預(yù)收賬款的房企，將面臨更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)予以重視。