??近期中央政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對明年房地產(chǎn)工作的定調(diào)成為業(yè)界熱議的焦點(diǎn)，除了此前反復(fù)提及的“房住不炒”“因城施策”“租購并舉”等表述外，“良性循環(huán)”這一嶄新提法頗為引人關(guān)注。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，“加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，探索新的發(fā)展模式，堅(jiān)持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進(jìn)保障性住房建設(shè)，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。由此可見，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)成為房地產(chǎn)調(diào)控的重要目標(biāo)。

??房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)是宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的重要基石，同時(shí)也是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程。從內(nèi)涵上可以從三個(gè)層面理解：一是房地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的良性循環(huán)，二是房地產(chǎn)市場的良性循環(huán)，三是房企自身發(fā)展的良性循環(huán)，三者相輔相成，共同構(gòu)成房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)。

??房地產(chǎn)支柱產(chǎn)業(yè)地位再次被強(qiáng)調(diào)

??12月11日，在“2021-2022中國經(jīng)濟(jì)年會(huì)”上，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)辦公室副主任韓文秀表示，房地產(chǎn)業(yè)規(guī)模大、鏈條長、牽涉面廣，在國民經(jīng)濟(jì)中，在全社會(huì)固定資產(chǎn)投資、地方財(cái)政收入、金融機(jī)構(gòu)貸款總額中都占有相當(dāng)高的份額，對于經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定和風(fēng)險(xiǎn)防范具有重要的系統(tǒng)性影響。國家發(fā)展改革委副主任兼國家統(tǒng)計(jì)局局長寧吉喆也明確表示，“房地產(chǎn)是支柱產(chǎn)業(yè)，住房更是居民消費(fèi)”。這一官方表態(tài)對于理解和把握2022年政策動(dòng)向具有極強(qiáng)的信號(hào)意義。

??對于房地產(chǎn)在國民經(jīng)濟(jì)中的地位，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是最有說服力的明證。2000年，中國房地產(chǎn)增加值僅為4141億元，在當(dāng)年GDP中占比4.1%。2020年，中國房地產(chǎn)增加值躍升至74553億元，GDP占比7.3%。20年時(shí)間房地產(chǎn)增加值大漲70412億元，漲幅達(dá)17倍。

??粗略統(tǒng)計(jì)，目前房地產(chǎn)開發(fā)投資約占固定資產(chǎn)投資三分之一，居民住房消費(fèi)約占消費(fèi)支出近三分之一，房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)也接近三分之一。特別是2020年，受疫情等諸多不利因素影響，宏觀經(jīng)濟(jì)受到較大沖擊，而房地產(chǎn)業(yè)顯示出極強(qiáng)的韌性，在投資和消費(fèi)端對國民經(jīng)濟(jì)均起到了至關(guān)重要作用。

??正因?yàn)榉康禺a(chǎn)在國民經(jīng)濟(jì)中的重要地位，所以一旦房地產(chǎn)出現(xiàn)問題，對經(jīng)濟(jì)的影響也是顯而易見。以今年二三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)做對比分析，二季度GDP增速為7.9%，三季度GDP增速下滑至4.9%，其中房地產(chǎn)業(yè)三季度增速-1.6%，建筑業(yè)增幅-1.8%，房地產(chǎn)和建筑業(yè)的負(fù)增長成為GDP增速下滑的主要因素。房地產(chǎn)由對經(jīng)濟(jì)增長的正向拉動(dòng)轉(zhuǎn)為負(fù)向拉動(dòng)，如不加以干預(yù)，房地產(chǎn)將成為經(jīng)濟(jì)增長的拖累。

??房地產(chǎn)發(fā)展模式遇到“梗阻”

??受金融調(diào)控政策等多重因素影響，今年房地產(chǎn)出現(xiàn)了多方面“梗阻”：企業(yè)暴雷、融資困難、銷售不暢、土地市場冷清。實(shí)際上這都是房地產(chǎn)十幾年高速發(fā)展的問題積累，歸根結(jié)底是房地產(chǎn)發(fā)展模式出了問題。

??首先是房地產(chǎn)的過度金融化。長期以來，房地產(chǎn)延續(xù)著“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”的“三高”發(fā)展模式，這種模式?jīng)Q定了房企對金融的高度依賴，從拿地到開發(fā)的每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要巨量的資金支持，由于缺乏直接融資渠道，最終的風(fēng)險(xiǎn)都累積到銀行。特別是最近幾年，新增房地產(chǎn)貸款占比超過40%，商業(yè)銀行近半數(shù)信貸資源都流向了房地產(chǎn)。從去年開始房地產(chǎn)過度金融化受到限制，融資“三道紅線”、貸款集中度管理等措施相繼出臺(tái)。由于一些金融機(jī)構(gòu)在政策執(zhí)行過程中存在過度化傾向，對房企采取一刀切的停貸措施，加之銷售不暢，房企流動(dòng)性出現(xiàn)危機(jī)，暴雷事件頻現(xiàn)，由此進(jìn)一步引發(fā)市場擔(dān)憂，形成惡性循環(huán)。隨著金融監(jiān)管部門緊急出手釋放流動(dòng)性，情況才稍有緩和。

??其次是對土地的高度依賴。一方面是地方政府對土地財(cái)政的依賴，造成土地?zé)o序供應(yīng)；另一方面是房企規(guī)模擴(kuò)張對土地的高度依賴，造成土地市場競爭加劇，由此形成地價(jià)帶動(dòng)房價(jià)的惡性循環(huán)。從目前的房價(jià)構(gòu)成看，土地成本占到房價(jià)的一半以上，一線城市熱點(diǎn)區(qū)域甚至地價(jià)占到房價(jià)的70%。土地市場競爭除了帶動(dòng)房價(jià)上漲外，另一個(gè)嚴(yán)重后果是土地資源的浪費(fèi)。截至2020年百強(qiáng)房企總土儲(chǔ)貨值達(dá)到46萬億元，截至今年上半年有11家房企總土儲(chǔ)貨值超萬億元，有的土儲(chǔ)規(guī)模按照目前的開發(fā)速度足夠10年開發(fā)。巨量土地在開發(fā)商手中囤積，長時(shí)間閑置。

??今年年初出臺(tái)的土地集中供應(yīng)政策試圖遏制土地市場非理性競爭勢頭，但第一輪集中供地仍有多個(gè)城市競爭激烈，直至第二輪集中供地受房企資金鏈和市場預(yù)期影響，土地市場才驟然轉(zhuǎn)冷。

??第三是不合理的調(diào)控措施對市場造成干擾。2017年以來，房地產(chǎn)調(diào)控始終堅(jiān)持“房住不炒”的總原則，但為了達(dá)到調(diào)控效果，往往采取一些非市場化手段，例如限購、限價(jià)、限售等限制措施。這些政策的初衷是穩(wěn)定房價(jià)，但有些不合理的行政手段對市場造成了干擾，有些政策在執(zhí)行層面脫離了政策初衷。例如在一些熱點(diǎn)城市的限價(jià)政策，造成新房二手房價(jià)格嚴(yán)重倒掛，“捆綁銷售”“陰陽合同”等亂象頻出；一些一刀切的限購、限貸政策誤傷了市場上的剛需和改善性需求，特別是今年以來個(gè)貸收緊、利率抬升成為制約房企銷售的重要因素。近日銀保監(jiān)會(huì)出面表態(tài)，“現(xiàn)階段，要根據(jù)各地不同情況，重點(diǎn)滿足首套房、改善性住房按揭貸款需求”。

??從三個(gè)層面理解房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)

??政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)，那么何為良性循環(huán)？從概念上是指事物之間相互關(guān)聯(lián)、互為依托，組成多個(gè)循環(huán)滋生鏈條，形成共同促進(jìn)的因果關(guān)系。良性循環(huán)應(yīng)具有增長性、穩(wěn)定性和持續(xù)性三大特征。具體到房地產(chǎn)業(yè)，可以分三個(gè)層面理解，宏觀層面實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的良性循環(huán)，中觀層面做到房地產(chǎn)市場的良性循環(huán)，微觀層面是房企自身運(yùn)轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)。

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??房地產(chǎn)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈層面，當(dāng)前最為迫切的任務(wù)是處置好個(gè)別房企的債務(wù)問題，做好風(fēng)險(xiǎn)隔離。今年以來已經(jīng)有不少于10家典型房企出現(xiàn)境內(nèi)外債務(wù)違約事件，有的已經(jīng)進(jìn)入債務(wù)重組程序。面對房企債務(wù)違約事件，一是通過注入流動(dòng)性緩解房地產(chǎn)開發(fā)各環(huán)節(jié)資金鏈緊張狀況，保持房地各環(huán)節(jié)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)；二是加速問題房企的債務(wù)處置和市場出清，對問題企業(yè)堅(jiān)持“一企一策”“精準(zhǔn)拆彈”的方針，防止流動(dòng)性危機(jī)向金融系統(tǒng)蔓延，向其他房企和上下游產(chǎn)業(yè)鏈蔓延；三是通過加強(qiáng)預(yù)售資金監(jiān)管等手段防止房地產(chǎn)項(xiàng)目停工爛尾。

??房地產(chǎn)市場層面，最為重要的是恢復(fù)市場信心。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，要“加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)”，當(dāng)前購房者、房企、金融機(jī)構(gòu)等多方市場主體均出現(xiàn)預(yù)期不穩(wěn)定現(xiàn)象，購房者觀望情緒濃厚，開發(fā)商喪失拿地?zé)崆?，金融機(jī)構(gòu)惜貸，悲觀情緒嚴(yán)重影響了市場的正常運(yùn)行。近期中央和金融監(jiān)管部門頻繁釋放“暖市”信號(hào)，特別是中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對明年房地產(chǎn)工作的定調(diào)，對穩(wěn)預(yù)期起到了一定作用，但真正恢復(fù)市場信心還需要更多實(shí)質(zhì)性動(dòng)作，打破影響市場良性循環(huán)的“梗阻”，例如對房企融資的支持，對調(diào)控政策的糾偏等等。

??在房企自身運(yùn)轉(zhuǎn)方面，需要做全方位的“體檢”。企業(yè)是市場運(yùn)行的主體，企業(yè)的良性循環(huán)是整個(gè)市場和行業(yè)良性循環(huán)的基礎(chǔ)。從行業(yè)角度講，房地產(chǎn)傳統(tǒng)的發(fā)展模式已經(jīng)走到盡頭，房企亟待根據(jù)自身情況尋找適合的發(fā)展模式。市場的調(diào)整給了企業(yè)反思和“體檢”的機(jī)會(huì)，企業(yè)的戰(zhàn)略和開發(fā)模式是否需要調(diào)整？資金鏈?zhǔn)欠褡阋灾纹髽I(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)？企業(yè)組織架構(gòu)和人員結(jié)構(gòu)是否適應(yīng)新的市場環(huán)境？最近我們看到，很多企業(yè)都在做戰(zhàn)略和組織架構(gòu)的調(diào)整，例如拋售冗余項(xiàng)目和資產(chǎn)，壓縮投拓部門、強(qiáng)化營銷部門，減薪、裁員等。

??未來預(yù)期不悲觀也不樂觀

??對于明年房地產(chǎn)工作，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)定調(diào)，接下來的住房和城鄉(xiāng)建設(shè)工作會(huì)議等會(huì)作更為詳細(xì)的部署?？傮w上看房地產(chǎn)的至暗時(shí)刻即將過去，隨著政策的轉(zhuǎn)暖，市場信心將逐漸恢復(fù)，但也不要盲目樂觀。畢竟真正做到房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)，還有很長的路要走。

??首先，“房住不炒”的總基調(diào)沒有絲毫改變，即使經(jīng)歷了2020年以來受疫情影響宏觀經(jīng)濟(jì)下滑，依然沒有將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段。總體上看明年將是一個(gè)政策糾偏的過程，影響房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)的各種障礙將得到一定程度清除，影響合理住房消費(fèi)的政策措施將面臨調(diào)整，因城施策會(huì)得到更為明顯的體現(xiàn)。目前已有包括哈爾濱、呼和浩特、荊門、衡陽、開封、南寧、保定、南通海安、重慶璧山和萬州等十余個(gè)城市先后出臺(tái)鼓勵(lì)購房新政，相信接下來這一趨勢將更為明顯。

??租賃住房和保障房將成為拉動(dòng)投資和消費(fèi)的主要力量。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，“堅(jiān)持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進(jìn)保障性住房建設(shè)”。這與年初的“十四五”規(guī)劃綱要和政府工作報(bào)告一脈相承。租賃住房和保障房建設(shè)需要政府在土地、金融等政策上給予更大的支持和更多的讓利。這一方面緩解了房地產(chǎn)投資下滑對經(jīng)濟(jì)的影響，另一方面也更好地解決了低收入群體和年輕人的住房問題。

??房價(jià)趨勢將穩(wěn)中有落。一方面今年房價(jià)見頂?shù)念A(yù)期已十分明顯。國家統(tǒng)計(jì)局近日公布的70個(gè)大中城市房價(jià)指數(shù)顯示，房價(jià)環(huán)比延續(xù)下跌態(tài)勢，同比漲幅繼續(xù)回落。新房價(jià)格環(huán)比上漲的僅有9個(gè)城市，二手房價(jià)格環(huán)比上漲的僅有3個(gè)。受開發(fā)商降價(jià)促銷、保障房建設(shè)力度加大等因素影響，未來房價(jià)將進(jìn)一步回落。但受剛性成本支撐，房價(jià)回落幅度有限。

??觀點(diǎn)

??安信證券高善文：

??房地產(chǎn)銷售面積的長期的頂部，很可能在去年和今年已經(jīng)看到。在2020年之前，房地產(chǎn)市場始終都是中國經(jīng)濟(jì)最重要的支柱，在未來它仍然是一個(gè)重要的支柱，但總體上來講，它對經(jīng)濟(jì)增長的支撐作用是越來越弱的。

??房地產(chǎn)行業(yè)的商業(yè)模式開始轉(zhuǎn)向內(nèi)涵增長、高質(zhì)量增長、非常精細(xì)的控制。我們認(rèn)為這是房地產(chǎn)行業(yè)在商業(yè)模式上正在經(jīng)歷的第三個(gè)調(diào)整。

??房地產(chǎn)行業(yè)來也將迎來一輪由供給側(cè)力量所主導(dǎo)的調(diào)整，這將使得很多企業(yè)消失，行業(yè)競爭的格局得到改善，行業(yè)的份額更多向穩(wěn)健龍頭企業(yè)集中。

??紅塔證券李奇霖:

??盡管長期來看，中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型要逐步“去地產(chǎn)化”，盡管“房住不炒”戰(zhàn)略的大方向堅(jiān)定不移，我們對此有足夠的信心。但短期來看，房子過快減值顯然是不利于金融風(fēng)險(xiǎn)防范的，一方面金融機(jī)構(gòu)有不少的房地產(chǎn)信用敞口，另一方面，房子是非常重要的抵押品。

??而且這涉及購房者利益保護(hù)問題。預(yù)售房是買房的錢交了但還沒入住，房企資金鏈周轉(zhuǎn)壓力上升，意味著項(xiàng)目保交付的難度在加大。因此，針對房地產(chǎn)調(diào)控的措施需要修正，把“惡性循環(huán)”變成“良性循環(huán)”。

??要解決“惡性循環(huán)”的問題，關(guān)鍵是要把房子折價(jià)拋售的形勢給扭轉(zhuǎn)過來，把房企過緊的外部融資約束給松動(dòng)一下。

??第一，放松過緊的按揭信貸政策，適度松綁房地產(chǎn)貸款集中度限制。

??第二，將過去執(zhí)行得過于嚴(yán)厲、積壓的房地產(chǎn)開發(fā)貸款投放出去，滿足房企正常的流動(dòng)性需求，同時(shí)打開房企在銀行間市場發(fā)債的正門。

      第三，對于有出清壓力的房企，就通過鼓勵(lì)龍頭優(yōu)質(zhì)房企去收購低價(jià)拋售的資產(chǎn)。